泡泡破裂声音「一听泡沫声就难受」

今年初，在一个北方普降大雪的日子，我写了《听，泡沫破裂的声音》。

表达了对“前期一切依靠美元超发而上涨的资产”的担忧。

今天是第二篇，是上次的延续。

写上篇时，纳斯达克不过跌-12%，标普500不过-8%，油价离到顶还差一哆嗦，比特币还在4万美元左右。尽管看起来是微跌，但我认为“其背后的意义却已经完全不同于往日。”

如今，纳市已经从高点下跌了34%，原油也开始崩盘。

而后面的路，还有很长一段，以至于值得写下续集。

1

前几天美元加息75bp落地之后，尽管市场提前消化了许久，但其冲击仍是肉眼可见。

美股大跌，加密货币一路新低，美国房价、国际原油也都在筑顶。所以我写《马斯克胜利大逃亡》，认为他卖出股票的位置将在相当长一段时间内都是不可逾越的顶部。

这次加息之后，市场分析人士终于开始预感到，美国即将步入衰退周期。

甚至有人认为，这次想软着陆都难，有可能引发硬危机。

硬不硬的不好说，反正我认为：

在美国倒下之前，一定会先倒下几个垫背的。

不需要阴谋论，仅仅是因为：有太多国家比它更脆弱。

第一类是斯里兰卡、老挝、阿根廷这样的新兴市场国家；

第二类是欧元区-欧猪五国这样的老牌弱国。

2

每次美元收水，新兴市场都面临着资本外流压力。

今年以来，“MSCI全球新兴市场多元化债券指数”的跌幅早早就突破了两位数，这是1994年来的最糟糕开局。债券指数下跌，就是典型的资金收紧的表现。

3、4、5月，外国资金连续三个月流出新兴市场，总额达到173亿美元。

5月19日，斯里兰卡最先撑不住了。其央行行长证实：斯国自1948年脱离英国以来首次出现主权债务违约。

还有老挝，也正在上演和斯里兰卡相似的剧本。

老挝现金储备不断减少，通货膨胀不断加剧，本国货币暴跌，这个拥有750万人口的东南亚国家来到了债务违约的边缘。

6月14日，穆迪已经把老挝的信用评级下调到“Caa3”，理由是债务负担沉重，外汇储备不足，无法偿还到期的外债。

因为老挝只有13亿美元的外汇储备（截至2021年12月），而到2025年的这几年间，需要偿还的外债有多少呢——每年要还的债务都和当前外汇储备总额基本相同。

毫不意外，老挝货币加速贬值，兑美元汇率在过去一年中下跌了36%。

另一个危险的国家是阿根廷。

不过阿根廷向来都是债务缠身，赖账早已是日常操作，属于虱多不痒的状态了。只是现在的外债规模更加处于历史高位，而外汇储备又比2018年的历史高点减少了40.3%，外债占外汇储备的比重超过了750%！

这个吹弹可破的泡沫，只在等待一个契机。

总之，阿根廷形势非常严峻。

老挝形势非常严峻。

斯里兰卡形势非常严峻。

另外，还有欧元区。

3

前几天，欧央行召开了一个紧急会议。有啥紧急事？

仅仅因为此前它宣布了一个加息预期——将于7月和9月加息，还没真正开始加——欧元区那些弱国的债券就被抛售得不像样了。

所以紧急开了个会，商讨对策，以防2012年的欧债危机重现。

大家都知道美国的通胀持续爆表，高达8.6%，其实欧元区相比美国不遑多让：

有6个欧盟成员国通胀率达到了两位数，最高的爱沙尼亚达到20.1%。德国、法国、意大利、西班牙也分别有8.7%、5.8%、7.3%和8.5%。

整个欧元区的平均通胀率，5月是8.1%，而未来几个月很可能超过美国。欧盟龙头德国到今年底可能超过10%。

所以欧元区也是急吼吼地要加息：

净资产购买将于7月1日停止；7月加息25bp，并预计9月再次加息（9月和10月大概会各加50bp）。

所谓净资产购买，也就是量化宽松，印钞。原来欧盟一直处于量宽的状态，7月1日将要结束量宽，但暂时还不会往回收水（缩表）。

仅仅是“结束量宽”，就让很多国家承受不住了。

为什么？

请看这个数据：

这是“欧猪五国”的政府部门杠杆率，是一个持续向上的态势。

欧猪五国指的是希腊、意大利、爱尔兰、葡萄牙、西班牙，为啥叫这么一个难听的名字，正是因为它们的主权债务比较脆弱，杠杆率非常高，大家给它们起的一个绰号。

2012年的欧债危机，就是以希腊和意大利为代表的国家出现了问题（当时欧盟向希腊提供了近3200亿欧元的贷款，是历史上对一个破产国家最大的金融救助）。

可以如今它们的杠杆率，全都比当年欧债危机时还要高！

美国和欧洲在2008年以后最大差异在于：

美国在金融危机后经历了充分的去杠杆，而欧洲则没有，反而在2012年欧债危机之后进一步加杠杆（原因一是应对新冠疫情，二是长期被高福利政策所绑架，政府难以实质性去杠杆）。

所以现在随着美元和欧元加息收水，这个大泡泡已经越来越变得“吹弹可破”。

4

欧盟最大的问题就是“统一的货币和不统一的主权”之间的矛盾。

对于经济强劲的德国来说，早该加息了。可对于欧猪五国，加息又是难以承受之重。

这种错位表现在金融市场上，就是国债收益率的差距越来越大。

资料来源：Wind，浙商证券研究所

过去一年希腊债券收益率上涨了9倍；意大利从年初至今则涨了四倍。欧央行迟来的应对通胀的措施可能会导致收水过快，然后泡沫破裂。

当然，欧洲央行行长也做了隐性承诺：

将致力于不让债务沉重的意大利和西班牙等欧洲边缘国家借贷成本再次被金融市场推高。如有需要，欧央行调整现有货币政策工具，或者部署新工具来避免欧元区政府债券出现割裂化，即避免负债重重的南欧国家与“欧洲火车头”德国的基债息差迅速走阔。

但这种承诺他有没有办法做到呢？

唯一的办法就是“单独照顾”：欧央行停止购债，仅仅是停其它国家的，对欧猪五国还要继续买，给它们托底。

可是这样泡泡只会越来越大，什么时候是个头呢？

现在对于整个欧洲经济来说，还要叠加一个更关键的因素——

对俄制裁，原油禁运。

欧盟已经批准了第六轮对俄制裁，要求6个月内完成对俄海运原油的禁运、8个月内完成对俄海运成品油的禁运（匈牙利等内陆国家的管道输送的俄油可以暂时豁免）。

欧洲对俄国石油的依赖度非常高，这样的制裁必然会助推自己的通胀，而通胀又会助推央行加息。

俄乌战争现在就像一个黑洞，吞噬着欧洲的资金和武器，同时又让油气更加短缺……

这可能会成为刺破欧债的一个外因。

5

四个月前我写过一篇“每次俄罗斯开战，都预示着一场危机”，认为油价即将见顶，未来会先于经济转冷而下跌。

现在回头看，真的很神奇。布伦特原油摸高到139美元之后，已经筑成一个典型的顶部形态。

当大家继续猜测美联储和欧央行会加几次息、何时开始缩表的时候。

也许risk-off局面很快要再现，问题很快就会变成：

2023年，是否需要再次放水刺激经济……