国内债市风险「债市收益明显下行警惕市场调整风险」

日前，一系列经济数据公布后债市不涨反跌。尽管数据全面低迷，但市场早有预期，似乎表现出一副利多出尽的态势，但随后的几个交易日里再度反弹。分析人士认为，权益市场大跌带动风险偏好回落，以及投资者宽松预期再度转向乐观是主要原因。

“MLF续作力度、银行间资金水平、流动性异样引发宽松遐想。”南华期货债券分析师高翔表示，8月MLF到期7000亿元，央行公开市场缩量续作6000亿元，净回笼资金1000亿元。但7月全面降准释放资金1万亿元以来，仅用来对冲了7月净回笼的3000亿元MLF（7月利率债发行量不及预期），剩余资金量较大。6000亿元的续作规模尽管缩量，但依旧超出市场预期，也给予宽松预期一定的想象空间。而市场的流动性似乎更加宽松，在月中缴税以及利率债发行放量的双重压力下，资金利率却没有明显回升的趋势。8月16日至8月20日全周，银行间隔夜质押回购利率低位运行，中枢水平在1.8%左右，低于7天逆回购利率40bp。周三利率债发行放量，日内总缴款额度近3000亿元，但资金利率反而下行，银行间隔夜加权利率下行5bp收为1.75%。超预期的操作叠加充裕的流动性环境，宽松预期持续酝酿发酵。

“近期债市行情较为纠结，十债收益率整体保持在2.8%—2.9%之间振荡，一方面，巨量供给悬而未发使得债市很难继续上涨；另一方面，经济数据全面下滑使得市场再度开始期待货币宽松，中长期市场一致预期债牛未完，机构担心踏空而不愿意抛售。”南华期货债券分析师翟帅男介绍，从历史维度来看，当前2.85%的收益率已经处于过去五年历史分位线的12%水平，继续下行空间可能有限。但从长周期来看，实际利率中枢不断走低，过去三轮债牛的最低点从2012年的3.24%到2016年的2.64%到2020年的2.49%，未来中枢有望进一步走低。从这个角度来看，2.85%的利率并不算太低，配置价值仍存。长期的大环境对于债市是偏友好的，但短期债市走势与资金面更为密切。

翟帅男接受期货日报记者采访时表示，今年上半年专项债发行进度过慢，利率债供给很低，导致机构欠配明显，这是今年以来债市整体偏强的主要原因。目前供给高峰即将来临，会不会对银行间流动性造成巨大冲击，市场仍存分歧。银行配置力量较难测算，按照以往的规律看，配置资金并不足以覆盖天量供给，这一点市场分歧不大。主要分歧在于央行会不会大量放水来对冲资金缺口，因此，过于期待央行放水需要警惕预期差带来的更激烈的回调。“目前市场对于宽松的预期已经打得比较满，但央行短期并无宽松的意愿和表态。从近期央行会议也可以看出，当前央行的政策诉求之一是宽信用、稳增长，而目前银行间流动性并不紧张，继续放水对宽信用的作用不大。短期供给小幅提速，资金面尚且平稳，使得市场对于后续供给担忧开始减弱。但经测算9月份的地方债净融资额将不低于1万亿元，天量供给对于社融也会有阶段性的拉升。短期降息降准概率不高，而巨量专项债集中发行引发的资金面紧张则大概率会出现，建议不要对流动性水平过于乐观。”

在高翔看来，8月以来陆续有关于专项债发行节奏的消息传向市场，供给端压力逐渐明朗化。据了解，多省份财政部门将预留约20%的专项债额度，剩余专项债需在9月底之前发行完毕。发行节奏、剩余额度都已明朗的情况下，对未来一段时间利率债的供给测算并不算难，相较于已经“明牌”的供给压力，市场更加关注货币政策会给出怎样的应对。

“总体来看，在内需偏弱、经济下行的大环境下，货币不会收紧，中长期债市仍存机会，但短期的风险也不容忽视，趋势性做多机会仍需耐心等待。市场近期博弈宽松预期与宽信用实际效果，尽管多头占据上风，但资金面边际收紧是不争的事实，而宽信用逻辑目前尚未被证伪，预计短期内十年期利率在2.8%—2.9%间振荡，若资金中枢持续抬升，或带动债市回调。”高翔表示。

本文源自期货日报