中国债券将集齐全球三大主流债券指数「债券市场2019现状」

过去几年来，中国作为全球第三大债券市场不断推进对外开放，2016年银行间债券市场的开放更是成为外资布局提速的催化剂；另一方面，人民币波动、去杠杆、强监管又使得中国债市在过去两年面临压力。

在此期间，深度参与中国债券市场的外资机构感受如何？中国债市国际化还有多远？在利率攀升近150个基点后，债市是否已经到了见顶、布局的时机？

对此，第一财经记者独家专访了富达利泰债券投资总监黄嘉诚，他对记者透露，其本人参与了指数委员会的部分评估工作，中国债市纳入国际主要债券指数的时间表最快可能在2018年年底，但仍会设定观察期，目前，税制、评级、流动性等仍是外资面临的主要问题。

纳入国际指数可期

随着中国债市开放的步伐加快，各界对于中国债市纳入国际主要债券指数的预期也不断升温。

当前，国际上使用最广泛的三大债券指数为彭博巴克莱全球综合指数（Bloomberg Barclays Global Aggregate，BBGA）、花旗全球政府债券指数（World Government Bond Index，WGBI），以及JP摩根全球新兴市场多元化债券指数（JP Morgan Global Emerging Market Bond Index Diversified，JPM GBI-EM Div）。

黄嘉诚表示，2016年中国正式开放银行间债券市场，这是一个至关重要的里程碑。他本人参与了指数委员会的部分评估工作，具体评估外资究竟有没有为中国债市加入国际指数做好准备？中国债市还需要做哪些改善工作？

在他看来，根据评估工作的进展，中国债市纳入国际债券指数的时间表最快可能是今年年底，但很可能会如A股纳入MSCI那样，给出一年的观察期。

“以前外资可以忽视中国债市，因为并没有纳入国际指数，也不是外资投资组合中的一部分，然而当中国债市距离纳入国际指数越来越近，深入了解中国债市就成了必须。”黄嘉诚告诉记者。

“不少外资机构已经对中国债市越来越感兴趣，不论是利差还是汇率角度，2016年10年期国债收益率仅2.6%，而如今已经接近4%，人民币转入强势阶段。”他称。

根据众多外资机构的意见，目前外资对中国债市纳入国际债券指数仍然存在几方面的考量和担忧。黄嘉诚举例称，首先，以什么样的方式进入中国市场（QFII、债券通）？哪个渠道更方便？资金的流动性或可兑换性能否满足客户的赎回要求？税制问题要如何解决？

彭博中国总裁黄仪全此前对第一财经记者表示，中国债市的税收标准有待进一步明确。当前境外机构投资非国债的利息收入需要缴纳10%的预扣税，但对资本利得的税收处理仍然有待明确。

对此，黄嘉诚也解释称：“在目前架构下，应该是以委托中央托管机构代扣代缴这一模式为主，具体细节还有待监管确定。”

此外，中国债市信用评级标准仍有待与国际接轨，目前中国信用评级普遍高于国际标准，近60%的债券评级为AAA，低于BBB的债券仅占0.1%。这给国际投资者识别和定价信用风险造成了一定难度，而进一步向海外评级机构开放境内市场可能是选项之一。

短久期等候入场债市

其实，中国债市已经有众多外资机构参与其中。富达利泰是富达国际在上海设立的外商独资企业（WFOE），早在2017年5月就发行了第一支私募证券基金产品，投资中国的债券市场，目前共发行了3支私募证券基金产品，其中两支投资中国的债券市场，也是WFOE中行动最早的一家。

中国金融市场从2016年四季度开始去杠杆，期间，10年期国债利率从2.6%飙升至接近4%，众多债券机构倍感压力。不过，不少机构如今已经在等候收益率见顶的时机，并进场长期配置。

黄嘉诚认为，美国利率曲线上移可能会对中国存在溢出效应，不过仍然可控。“美国至今已经加息5次，我们内部也有一个量化指标，美国10年期国债在去年年初应该已经可以达到3%的水平，但整个市场并不认为加息步伐会很快，因此收益率曲线始终十分平坦，不过年初开始这一情况完全改变。”

自从年初“债王”格罗斯喊出“债熊”之后，美国10年期国债收益率大幅飙升至2.487%附近，最高暴涨至2.597%。而截至目前，该收益率已经飙升至2.875%，创2014年年初以来的最高水平。

中外资基金经理也普遍预计，由于中国此前的利率水平已经因为去杠杆上升到了较高的水平，因此在高基数下，受到的海外影响有限，而且当前银行间市场的利率水平仍处于低位，有利于债券走势。不过，黄嘉诚仍然认为，中国国债利率中枢目前尚未见顶。

“我们从去年开始就一直维持短久期的操作策略，根据一些通胀细分数据，我们认为上半年经济大致无忧，通胀仍可能存在一定上行压力，例如煤炭、制造业、油价等都存在一定上行空间，油价、钢铁等会直接从PPI数据反映，从而给CPI作出传递，另外部分监管细则尚未落地，预计10年期国债收益率可能会到4%~4.2%。”他对记者表示。

各大机构普遍判断今年CPI或在2.5%左右。摩根大通中国首席经济学家朱海斌认为，今年食品价格会导致CPI通胀的上升，而PPI通胀将因为基数效应有所回落。

不过，今年下半年，各项监管事项更为明确之后，债券存在长久期配置价值。“虽然现在买同业存单是保守策略，但它不能代替利率债，基金仍需要维持一定利率债仓位，因此短久期仍是主要操作策略。但一个季度后，如果收益率到了4%~4.2%，也可以考虑长久期配置。”黄嘉诚称。

关注2018年信用风险

尽管外资机构对于中国利率债市场颇感兴趣，但对信用债市场仍存在些许顾虑，除了评级方面的问题，刚性兑付的打破或导致违约事件上升也是一大担忧。

黄嘉诚表示，2018年对于低端制造业、煤炭等大宗商品行业，以及部分地方政府项目持审慎态度。

值得注意的是，相较于一般的经济指标，富达利泰还会根据信用利差来综合评估购债的性价比，国内机构对此关注较少。

黄嘉诚解释称，例如，对比同一家公司在境内、境外发债的利率，在境内发行可能是8%，境外为5%，这不仅是来自于利率和汇率因素的影响，公司发行主体不同、资产抵押质量的好坏也会对债券定价有很大的导向作用。此外，债券在二级市场的活跃程度和流通性也会影响价格表现。

同时，随着强监管下，银行非标回表，打破刚性兑付，黄嘉诚也认为需要关注地方政府的风险。

“地方政府如今需要靠自身实力向市场举债，做的较多的就是大型基建项目投资，需要关注项目本身的现金流是否良好。而随着银行非标回表，也可能会对地方政府债务的展期造成一定压力，尤其是部分三四线城市的项目。”他称。