政府增加杠杆「劣后杠杆」

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演讲者曹远征系中银国际研究公司董事长、中国宏观经济学会副会长、中国人民大学重阳金融研究院高级研究员，本文刊于7月26日“中诚信国际”，整理自曹远征在“《中国地方政府债券蓝皮书(2022年)》发布会暨政府降杠杆研讨会”上的发言。

7月20日，由中诚信国际信用评级有限责任公司、社会科学文献出版社、中国人民大学国发院政府债务研究中心联合举办的“《中国地方政府债券蓝皮书(2022年)》发布会暨政府降杠杆研讨会”在线上举行。继2021年出版首本地方政府债券蓝皮书之后，中诚信国际再次重磅推出《中国地方政府债券蓝皮书(2022年)》，并邀请业界、学界知名专家、学者共同探讨当前三重压力之下我国积极财政政策应如何精准发力以及政府债券如何实现高质量发展。

中银国际研究有限公司董事长曹远征先生在研讨会上发表演讲指出，改革开放以来，我国地方政府在经济建设方面一直发挥着重要作用，其扮演的角色被认为是中国经济崛起的奥秘之一。近年来，为推动经济高质量发展，地方政府又以地方债的方式应对经济下行压力，起到了逆周期调节作用。经验表明，政府部门加杠杆有助于稳增长、稳杠杆。但与此同时，仍需注意地方债发展过程中债务风险的防范。

曹远征表示，政府与市场关系问题是经济体制的核心，也是世界性难题，其中，地方政府是节点。在这方面，我国的改革开放创造了新鲜经验。所谓改革开放就是用市场机制在全球配置资源。改革开放伊始，中国虽然劳动力资源丰富，但其它资源，尤其是资本和技术匮乏，资源禀赋畸高畸低成为经济发展的障碍。吸引国际资产和技术与中国质高价廉的劳动力相结合是改革开放的着力点，为此创立了开发区。长期以来，地方政府依托开发区，创新融资模式，大力建设基础设施，对产业集群式发展形成了支撑，吸引全球产业和资本向中国转移，使中国成为全世界投资的“世界工厂”，造就了中国经济的高速增长。这一经验需要认真总结。在此基础上，展望未来，地方政府依然可以在推动经济高质量发展方面发挥重要作用，亦即是锚定高质量发展方向，加大向低碳经济转型的支持力度。曹远征认为，中国是全球产业最全的国家，在“碳达峰、碳中和”的目标下，低碳经济贯穿到传统行业到高新技术等各个产业，各种减排技术都有需求，都有市场，都有可能商业化。挖掘低碳经济市场需求、支持相关设施建设或是中国经济弯道超车甚至引领全球经济的重要方向，实际上，减排就是又一次在世界范围内配置资源，应调动地方政府的积极性，鼓励经验创新，在支持经济增长的同时，实现高质量发展。

曹远征指出，近年来地方债市场的快速发展对稳基建、稳经济起到了重要作用。与美国提高总需求应对经济衰退压力不同，中国是利用基建投资对冲经济下行，既创造了支持经济社会发展的物质条件，又实现了宏观经济的稳定，因此需深刻认识中国利用地方政府债务、基建投资等作为宏观调控手段的意义。相较于其他亚洲国家，中国经济波动相对较小，有效应对了经济波动周期和杠杆伸缩周期，这与基建投资所发挥的稳投资、稳增长的作用密不可分，而地方政府债正是基建投资重要的资金来源。在这个意义上可以说，我国通过政府部门的加杠杆，在熨平经济波动同时也在一定程度上缓解了企业部门去杠杆的压力，对整体稳杠杆发挥了积极作用。

最后，曹远征还谈到了地方债务风险防范。他认为，过去十几年，虽然我国地方债务风险有所攀升，但得益于债务置换、规范管理等渐进式改革措施的推进，我国地方债领域并未发生较大的问题，这为后续地方债风险防范提供了经验和借鉴。具体来看，过去的实践表明，专项债的管理应遵循以下原则：一是要有充沛的现金流，既指项目本身有现金流，同时也指宏观政策环境应提供合理充裕的流动性。近年来地方政府债务能持续的重要原因之一就是货币政策的逆周期调节，通过应贷尽贷、应延尽延等措施维持了现金流的可持续性。二是要有未来收入，专项债项目周期通常较长，收入形成时间也较长，因此期限匹配尤为重要，期限长期化是地方债市场的发展趋势。只有期限合理，市场结构才合理，市场风险才有防范的基础。三是要关注借新还旧的安排，目前借新还旧市场占比约为15%，其中相当部分是几年前债务置换时遗留的。经验表明，只要维持债务滚动发行，有序置换，就可以把风险无限推向未来，风险就相对可控。四是要锚定高质量发展，未来的高质量发展方向应是低碳经济。如前所述，其中相当大部分是可以商业化的，只是期限较长，因此应采用金融工程中的多种手段，努力使基础设施建设项目能用项目收入和现金流覆盖该项目的债务。在此基础上，才能甄别项目，对那些收入与现金流不能完全覆盖但又至为重要的项目，财政可用贴息等手段提供一定的支持，既发挥了开发性金融的功能，又降低了财政成本，进而减小了隐性债务风险。

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