金融市场与资本运作「汽车产业发展趋势」

一、国外资本运营的基本形态

1.债务融资

1.1银行借款

是指企业以借款的方式通过银行筹集资金的一种融资方式。通常根据放款人可觉察的风险程度对放款计息，要求以企业的固定现金流偿付，并且在企业处于财务困境时，赋予债权人优先索取权。历史上私人公司和许多上市公司借款的最初来源是商业银行。目前，发达国家企业融资的方式主要可以分为两大模式：一种是以英美为代表的以证券融资为主导的模式，证券融资约占企业外部融资的55%以上；另一种是以德国、日本为代表的以银行贷款融资为主导的模式，银行贷款融资约占企业外部融资的80%。

银行借款对于企业的好处在于：首先，它适用于小数额的资金，而债券发行则是规模越大成本越低；其次，由于债券融资面向广大的公众投资者，如果公司不为人所知或未被广泛关注，发行债券则不太可行；最后，公司发行债券必须提请评级，相形之下，银行借款即节省费用又比较容易处理，同时也可以使公司必须公开的信息最小化。

1.2公司债券融资

是指企业以发行债券的方式通过证券市场筹集长期资金的一种融资方式。在美国，二至十年的债券属于中期债券，只有十年以上（最常见的为15年和30年）的债券才被称为长期债券。

对于公开上市的大公司而言，银行借款以外的债务融资手段可以是发行各种债券。总的来说，发行债券有以下优点：第一，因为债券融资风险为众多的金融市场投资者所分摊，与银行借款相比通常具有更加优越的融资条件；第二，债券发行的发行者可以依据公司的实际需要和市场的情况对债券的具体特征进行设计，不仅大大提高了企业融资的灵活性，也为购买者提供了更多的选择，这是银行借款所无法实现的。在过去的20年里，企业债券创新不断涌现，例如：浮动利率债券、可返还债券、可展期债券、与期权相联系的债券等。

1.3可转换债券(Convertible Debenture)

是一种特殊的公司债券，兼具债权和股权双重性质，其持有人可以依发行时订立的特定条款（转换期限、转换价格等）将债权转化为发行公司的股权。可转换债券的债权性主要表现为支付固定的年息；其股权性主要表现为当发行公司的经营业绩取得显著增长时，可以在约定期限内按预定价格转换成一定数量发行公司的股份。

由于可转换债券给予投资者以转换的权利，其票面利率通常低于同等条件下的普通债券，从而降低了发行公司的借贷成本。

1.4商业信用融资

是指资信较高、产品供不应求的企业通过增加预收款和应付款的数量和期限以占用其他企业资金的一种短期筹资行为。

商业信用的最主要工具是往来帐户(open account)，依据业务性质与客户的不同，其他的商业信用工具还有：本票(promissory note)、商业票据(commercial draft)、银行承兑票据(bank acceptance)、信用证(letter of credit)等。

1.5商业票据(Commercial Paper)融资

是指企业通过发行商业票据筹集短期资金的一种融资方式。在美国通常不超过45天。商业票据的发行只限于声名卓著、信誉很高的大企业，融资成本相对较低。商业票据一般不需要以特定的资产作抵押，但是经常有银行贷款担保。自80年代初以来，以各种应收款为基础而发行的资产支持商业票据作为一种金融创新产品，发展十分迅速，目前仅在美国存量就达到5000亿美元。

例如：迪斯尼公司（见上例），凭借其强大的实力和信誉得以发行40亿美元AA级商业票据，用于收购Capital Cities。

2.股权融资

2.1 所有者股权

许多公司的初创资金来自于公司的所有者，即所谓的所有者股权融资。微软、沃尔玛等当代最成功的公司，在最初创办的时候都是由一个或几个人提供启动资金，从较小的业务开始，不断将公司所获得的利润用于再投资，最终通过上市、并购而逐步发展起来的。正是当初由所有者提供的资金使公司业务得以运转，并为日后的增长以及最终的成功奠定了基础。

2.2 风险资本

较小的业务获得成功并且规模逐渐扩大后通常遇到资金瓶颈，依靠原先的所有者已无法满足投资和扩张对资金的需要。由于私人公司不能通过公开发行股票募集资金，融资通常在私下完成，称为私募融资(Private Placement)。在美国，私募融资的出资人一般不超过12个。较小的且具有一定风险的私人企业以其部分所有权为代价向专业的风险投资机构进行股权融资，称为风险资本(Venture Capital)融资。

在美国，风险资本已经成为高科技公司发展过程中最重要的融资渠道之一。如微软、英特尔、网景、太阳微系统、硅谷图形、雅虎、苹果、海湾网络等，在起步或早期发展阶段都有风险资本的注入。正是风险资本给予技术以生命的活力，并为这些企业日后的发展奠定了基础，使它们能够从无到有，从小到大，发展成亿万美元的大型企业。

2.3 普通股

为了进一步增强融资能力，企业可以依照有关规定公开发行 (Public Initial Offer)股票、挂牌交易；或者，企业也可以通过收购已上市公司，注入资产及相应业务，买壳上市。

上市公司股权融资的传统方法是发行普通股。新上市公司的发行价格一般由发行机构估算确定；而已上市公司的发行价格则以当前股票的市场价格为基础，股价越高企业融资的成本就越低。因此，上市公司需要不断优化资产组合、改善财务状况、调整股权结构，使企业的业绩节节上升，进而，通过股份配售、增发新股等源源不断地为企业发展筹集资金。另外，企业还可以将其中的一部分分拆后到另一个交易所第二上市，进一步拓宽融资空间。

实际上，上市公司并不经常通过发行普通股筹资。然而，一家公司若无股本就难以发行债券或其他混合证券，普通股是企业得以发行其他证券的基础。

2.4 优先股

优先股(Preferred Share)是一种股权证券并代表发行公司的所有权，但是与普通股不同，优先股一般不具有投票权；优先股又象是一种债券工具，在发行时通常事先确定固定的股息。另外，优先股股东不能要求退股，但是可以依照优先股股票上所附的赎回条款，由公司予以赎回。优先股在以下方面具有明显的优先权：首先，优先于普通股股东领取股息；其次，当公司因解散、破产等进行清算时，先于普通股股东分取公司的剩余资产。

发行优先股既能够满足具有不同风险偏好的投资者的需求，又由于优先股股东没有表决权而避免了公司经营决策权的分散。同时，当金融市场利率下降时，公司可以行使赎回条款，通过发行新的股息率较低的优先股股票或公司债赎回原来发行的优先股股票，借以减少公司的股息支出。

2.5 认股权证

认股权证(Warrant)，是由上市公司发行的、保证其持有者有权在规定的时间之内按规定的价格购买一定数量公司普通股股票的一种有价证券。

认股权证的发行可附于新发股份之后 ，投资者无需对其支付认购款项。如：1982年，Trans World公司在增发新普通股时，每一股普通股附送一股认股权证。对于财务状况较差的企业，股票附带的认股权证使投资者有机会在将来股价上扬时通过行使认股权而获得额外的收益，大大增强了其股票的吸引力。另外，当认股权证转换为股票时，公司还可以筹集到一部分资金。

认股权证单独发行时，可以按照老股东的持股数量以一定比例无偿发放，作为对老股东的一种回报；或者，也可以将认股权证作为股权融资的一种衍生形式，要求投资者先为此付费。利用认股权证进行融资的优点在于公司在得到股权性资金的当时，既不增加股份也不产生任何财务负担，可以缓解资金紧张和因股权融资而产生的业绩稀释效应。 80年代后期，日本公司比较成功地运用了认股权证融资。

2.6 或有价值权利

或有价值权利(Contingent Value Right)，是由上市公司发行的、赋予持有者在有效期内以固定价格出售公司一定数量股票的权利的一种有价证券。在期权交易所进行的看跌期权也类似地赋予持有人按固定价格出售标的资产的权利。以上两者最主要的区别在于：或有价值权利是由上市公司出售的；而看跌期权的交易与上市公司无关。

一家公司发行或有价值权利可能出于以下几种不同的目的：首先，当其价值被市场严重低估时，公司或许会利用发行或有价值权利给市场一个信号：公司的价值被低估了；此外，由于或有价值权利允许投资者以固定价格出售股份，因此它的价值源于股票价格的波动，如果市场高估了公司股票价格的波动程度，公司也可以从中获益；最后，或有价值权利提供了一种避险工具，从而吸引新的投资者购买其普通股。

3.国际融资

3.1 海外上市

海外上市，是指企业在本国注册后，到另外的国家发行并上市的融资行为。国际著名的股票交易所不仅市场容量大、效率高，能够为企业发展提供巨额资金；而且，由于汇集了世界主要投资机构和众多投资者的目光，有助于企业提升知名度和拓展海外市场；另外，这些交易所通常对上市公司的信息披露有着非常严格的要求，因此在很大程度上提升了其挂牌公司的信誉，从而进一步拓宽了企业的融资渠道和融资空间。

3.2 存托凭证

存托凭证(Depositary Receipt)，是一种证明持有者拥有该国股权市场以外的外国某公司股票的凭证。实际的股票已由发行国所在地的银行进行托管，不再流通，而存托凭证可以根据不同的性质在不同的证券市场上市。美国存托凭证(ADR) 主要面向美国投资者发行并在美国证券市场交易，是最主要的存托凭证。由于ADR计划手续简单，是许多外国公司低成本进入美国资本市场，进而渐次走向国际资本市场的过渡；而且，ADR计划可以减少交易费用和可能避免货币兑换风险，较海外直接上市对投资者具有更大的吸引力；同时，ADR计划克服了美国许多大型机构投资者如互助基金、养老基金等无法直接投资外国公司股份的法律障碍，是美国投资者最广泛接受的外国证券形式。截至1996年底，美国总共发行ADR1301个，其中，426个可以在美国三大证券交易系统（纽约证交所、美国证交所、NASTAQ）挂牌交易，其余的在场外交易市场(OTC)流通。

3.3 外币债券

外币债券，是指企业在其他国家发行的、以外币表示的、代表债权债务关系的一种有价证券，如：国际债券（外国债券、欧洲债券）、外币的可转换债券、大额可转让存单、商业票据等。例如：迪斯尼公司（见上例），1997年6月帐面拥有外币债券近20亿美元，约占当期全部债务总额的16%。

发行外币债券对于信誉卓著的大公司而言是一种颇具魅力的大规模、高效率和低成本的融资方式。如欧洲债券（一国政府、金融机构、工商企业或国际组织在国外债券市场上以第三国货币为面值发行的债券），其发行非常灵活，既不需要向任何监督机关登记注册，又无利率管制和发行数额的限制，还可以选择多种计值货币；而且，发行欧洲债券筹集的资金数额大、期限长，对于财务公开的要求不高；另外，欧洲债券通常由几家大的跨国金融机构办理发行，发行面广、手续简便、费用较低。

4.融资租赁

所谓融资租赁 (Leasing)，是指当企业需要添置设备时，不自行购买，而是向专门的金融租赁机构租用，由出租方代其购进或租进后再出租给企业使用的一种经营方式。融资租赁与经营租赁的区别在于：与租赁设备所有权相关联的风险和收益在融资租赁的过程中发生转移，而在经营租赁中这种转移并不发生。据1993年世界租赁年报的统计，在全球范围内融资租赁已成为仅次于货款的一种筹资方式。

融资租赁对于承租方来说相当于变相融资，其优点在于：信用审查手续简便、融资过程快捷；有可能获得较低的利率并且享受加速折旧和一部分税收优惠。如：在国际租赁市场，一项期限长达5年的租赁，每半年一次还本付息的利率通常以半年期伦敦银行同业拆借利率(LIBOR)为基础制定，融资成本相对较低。另外，融资租赁对于销售企业来讲，可以减少销售环节的资金占压，促进生产的良性循环。在国外工业发达国家，采用融资租赁方式销售的工业设备约占全部设备销售额的30％左右，是一项对刺激消费和加速企业资金周转极为有效的措施。

4.1 直接购买租赁

直接购买租赁，是一种最普遍、最简单的融资租赁方式，由出租人根据承租人的要求购买承租人选定的设备，并按照固定的利率和租期，根据承租人占用出租人的融资本金计算租金。承租人按照租约支付每期租金，期满结束后以名义价格取得租赁资产的所有权。在整个租赁期间，承租人不具有租赁设备的所有权但是享有其使用权，并负责租赁设备的维修和保养。出租人对租赁设备的好坏不负任何责任，设备折旧亦在承租人一方。

4.2 转租赁

转租赁，是指一租赁公司从其他租赁公司租入设备后再转租给第三方承租人的融资租赁方式。转租赁大多发生在跨国租赁业务中。转租赁与直接购买融资租赁基本相同，其出租方从其他租赁公司租赁设备的业务过程，实际上是该租赁公司的一种融资行为。该租赁公司做为设备的第一承租人而不是最终用户，不能提取租赁设备的折旧。

4.3 售后租回租赁

售后租回租赁，是以承租人与租赁设备供货人一体为特点的一种融资租赁方式，租赁设备不需要外购，而是承租人在租赁合同签约前已经购买并正在使用的设备。在实际操作过程中，承租人首先将设备卖给租赁公司，然后再做为租赁设备返租回来，其对该项设备仍拥有使用权，但是不再具有所有权。设备的买卖只是形式上的交易，租赁的主要目的在于扩大资金来源、改善财务状况， 是一种纯粹的金融活动。

4.4 杠杆租赁

杠杆租赁，是指租赁公司只承担租赁设备成本的一小部分资金（一般为20~40%），而大部资金分由银行等金融机构提供并以设备作为贷款抵押的融资租赁方式。杠杆租赁的对象大多是一些购置成本特别高的大型设备，如飞机、轮船、卫星设备等。

4.5 风险租赁

风险租赁，是指出租人以承租人的部分股东权益作为租金、并以股东的身份参与承租人经营决策的一种融资租赁方式。由于风险租赁以承租人的股东权益为投资回报，具有某些风险投资的特征；二者的不同之处在于风险租赁是以出租人的租赁债权而不是实际资金进行投资的。

5.并购重组

如上文所述，并购重组是企业资本运营的重要方式，包括：

企业并购，在国际上通常被称作“M&A”，即英文Merger & Acquisition 的缩写，包括兼并、联合、收购以及接管等。

兼并(Merger)，指两家或更多独立的企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。

合并或联合(Consolidation)，指两个或两个以上的公司通过法定方式重组，重组后原有的公司都不再继续保留其合法地位，而是组成一新公司。

收购(Acquisition)，指一家公司在证券市场上用现金、债券或股票购买另一家公司的股票或资产，以获得对该公司的控股权，该公司的法人地位并不消失。

接管(Takeover)，指某公司的原具有控股地位的股东由于出售或转让股权或者股权持有数量被他人超过而被取代的情形。

资产重组(Restructuring)，指通过兼并、合并、收购、出售等方式，实现资产主体的重新选择和组合，优化企业资产结构，提高企业资产的总体质量，最终建立起符合市场经济要求的、更富有竞争力的资产组织体系。

6.证券交易

6.1 货币市场产品

货币市场产品，由短期的、固定收入的金融工具组成，一般来说，其到期期限不超过一年。美国的货币市场产品主要包括：美国短期 国债(Treasury Bill) 、市政票据(Municipal Note)、存款证(CD)、商业票据(Commercial Paper)、联邦基金券(Fed Fund)、回购协议(Repo)、通知贷款(Call Loan)和银行承兑票据(BA)等。

货币市场提供了一个现金蓄水池，通过买卖上述短期金融产品，资金可以在需求方与供应方之间自由流动，既满足了某些企业对资金的临时需求，又使另外一些企业暂时闲置的资金得到了充分的利用。货币市场产品交易是企业资本运营和现金管理的重要组成部分，发挥着临时性调节资金余缺的作用。在实际运作中，通常以流动性为首要目标，并在此基础之上力求资金的保值增值。

6.2 资本市场产品

资本市场产品，主要包括一年以上的国库券、市政债券、公司债券、股票、共同基金和信托投资工具等。

企业参与资本市场产品交易或者出于投资的目的，即获取利息或股息收入；或者出于投机的考虑，即搏取价差收益。企业通常同时投资于多种债券和股票，为了更好地分散风险和取得更多的回报，企业需要根据自身的投资策略和风险偏好选择和设计投资组合。然而，并不是所有企业都具备证券投资所需要的金融专业知识和技能，因此，企业也可以通过投资于共同基金或投资信托等由专家设计的投资组合而间接地实现对证券投资的管理。

近十年来美国及世界各主要市场的大牛市，使得企业越来越多的认识到，资本市场交易所带来的丰厚回报是绝对不能够忽视的。另外，在收购和反收购战中，企业也会以大量资金投入股市，进行二级市场操作。

6.3 衍生证券

衍生证券(Derivative Securities)，是一种价值依赖于其他更基本的标的变量的证券，主要包括：远期合约、期货合约、期权合约和其他衍生证券等。

远期合约(Forward Contract)是一个在确定的将来时间按确定的价格购买或出售某项资产的协议。期货合约(Future)是在规范的交易所内交易的、标准化的远期合约。期权合约(Option)是赋予持有者在将来某一确定时间以某一确定价格购买或出售某项资产的权利的协议。衍生证券的标的资产范围非常广泛，既包括商品，又包括股票、股票指数、外汇、债务工具等金融产品。

大部分非金融企业参与衍生证券交易是出于自身业务需要的考虑，通过套期保值防止其资产因价格变动而造成损失。在此基础之上，有的企业进一步通过判断未来的价格变动搏取投机利润，或者，以同时进入两个或多个不同市场的方式锁定一个无风险收益，进行套利。

7.风险投资

7.1 风险投资的定义

风险投资(Venture Capital)，是指由职业投资人将风险资本投向新兴的、快速成长的、有巨大竞争潜力的未上市公司（主要是高科技公司），在承担很大风险的基础上为融资人提供长期股权资本和增值服务，培育企业高速成长，数年后通过上市、并购或其他股权转让方式撤出投资并取得高额投资回报的一种投资方式。

投资对象：新兴的、快速成长的、有巨大竞争潜力的私人企业

资本属性：权益资本

投资目的：追求高额回报

7.2 风险投资的特征

流动性较小的中长期权益性投资

现代风险投资不是借贷资本而是权益资本，其着眼点并不在于投资对象当前的盈亏，而在于其发展前景；

风险投资往往在企业初创时投入，一般需经3-8年才能通过股权转让取得收益，而此期间还要不断对有希望成功的企业增资。

高度专业化和程序化的组合投资

风险投资主要投向高新技术产业，要求管理者在项目选择上高度专业化和程序化，尽可能锁定投资风险；

风险投资通常投资于一个包含10个以上项目的项目群，利用成功项目取得的高额回报弥补失败项目的损失。

投资人参与的无担保高风险投资

风险投资是无担保的高风险投资，为了控制和降低风险，风险投资公司在向企业注资的同时亦介入该企业的经营管理，提供咨询、参与重大决策，必要时甚至亲自接管公司。

追求超额利润回报的财务性投资

风险投资不以在某个行业取得强有力的竞争地位为最终目标，而是一种以追求超额利润回报为主要目的的投资行为，具有较强的财务投资属性。

7.3 风险投资的要素

风险资本，指由专业投资人提供的投向快速增长并且具有很大升值潜力的新兴公司的资本。

美国：年金、保险公司、产业公司、个人和家庭、基金、投资银行、非银行金融机构和国外资金；

中国：国外资金、产业公司（主要为上市公司）、风险投资公司、个人和家庭、非银行金融机构。

风险投资人，指风险资本的运作者，其主要职能包括：辨认、发现机会；筛选投资项目；进行投资决策；促进被投资企业成长；蜕资。

风险资本家(Adventure Capitalist)：即以自有资本而不是受托管理的资本进行投资的投资人。

风险投资公司(Venture Capital Firm)：即通过风险投资基金进行投资的投资人。

产业附属投资公司(Corporate Venture Investor)：指非金融性实业公司下属的独立风险投资机构。

天使投资人(Angel)：通常为创业企业家的朋友、亲戚或商业伙伴，一般在产品、业务尚未成型之前即投入资金。

风险企业，指快速增长并且具有很大升值潜力的新兴公司，在整个风险投资活动中担当价值创造的职能。

资本市场，是风险投资实现增值变现的必经之路，风险投资的发展必然以完善的资本市场为基础。

8.金融服务

西方发达国家的制造业企业在向金融和服务领域渗透的过程中逐渐形成了一种模式：首先，传统制造业的企业集团成立金融服务公司，以其产品为主要经营对象开办消费信贷、买方信贷、融资租赁和保险等业务，既有助于产品销售又能够带来高额的金融收益。进而，金融服务公司凭借集团在相关领域的专业技术优势和强大的影响力迅速扩张，业务范围不断延伸，成为集团新的利润增长点。同时，通过输出生产经营过程中的成功经验和管理模式，进一步开展维修服务、咨询服务、企业托管等等，为客户提供全方位服务和“一揽子”解决方案。

中篇总结论：通过研究国外资本运营一百年的发展历史和现实的基本形态，我们不难看出国外企业的金融功能和生产功能、营销功能一样，是企业在日常经营活动中所必备的一种能力，而企业发展的历史实际上就是企业资产一次次重组的历史。同时，企业金融功能的有效发挥是一个系统的过程，首先必须从公司战略的高度进行思考和策划，而且需要建立在理性分析和企业理财制度基础之上。企业只有具备科学的金融体系和完善的金融功能，才能够对资本运营的各种方式和手段进行正确的选择和利用，从而提高融资效率、降低融资成本、增强盈利能力，最大限度地满足企业发展对的资金需求。

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