如何挖掘有担保的城投债基金「城投债的风险」

有担保的城投债值得挖掘，一方面，部分弱资质城投依赖担保才得以成功发行债券，城投债收益率相对较高；另一方面，在市场风险偏好较低情况下，相比弱资质的非担保债，投资人对有担保城投债的认可程度提高，担保债也具有相对较强的抗跌性。

城投债的担保人主要有两类，一是城投母公司或其他资质更强的城投，二是专业担保公司。分省份看，江苏、浙江、四川、湖南和江西有担保城投债余额超过1000亿元，山东、重庆、安徽、湖北和贵州有担保城投债余额在700-850亿元区间，其余省份均小于500亿元。

有担保城投债的主体评级以AA为主，发行人主要为区县级平台和园区级平台。专业担保公司担保的城投债以企业债为主（占比63%），而城投平台担保的城投债以私募债为主（占比66%）。

挖掘有担保的城投债主要有两种思路，一是重点挖掘担保公司担保的城投债，根据担保公司资质分梯队，选择不同久期的城投债；二是关注资质较强的城投担保人，挖掘担保债相比城投担保人自身债券的溢价机会。

对于较强资质担保公司，适当选择3年左右城投债。全国性担保公司包括中债增、中投保、中证增及其子公司中证担保。地方性担保公司中，江苏再担保、广东粤财担保地处发达的江苏、广东，且都是唯一的省级再担保机构；浙江担保成立时间较晚，担保的城投均为浙江省内平台，目前担保业务风险敞口还很小。

对于资质中等的担保公司，可选择3年以内较高收益城投债。安徽担保和湖北担保所处的安徽、湖北省经济财政处于全国中上游、债务适中，市场对这两个省份的城投债认可度良好。其中安徽担保政策性很强，由安徽省政府100%持股，也是国担基金首批集中签约的省级担保机构。苏州再担保是苏州市唯一的市级再担保机构，当地经济实力较强，担保业务集中在江苏省内，担保期限整体较短。而对于资质相对较弱的担保公司，宜控制久期，选择1年以内较高收益城投债。

资质较强的城投平台作为担保人，自身发债的情形也较多，因此城投担保人和担保债之间利差的投资机会值得挖掘。由于担保债发行人资质一般较弱，即使有了担保，债券收益率仍相对较高，投资担保债能够获得一定溢价。我们计算担保债相比城投担保人自身债券的溢价水平，并罗列了部分城投担保人和担保债之间利差超过100bp的城投债。

风险提示。信用风险超预期。

已外发报告标题：《如何挖掘有担保的城投债？——担保系列之五》

刘 郁，SAC 执证号：S0260520010001，SFC CE No.BPM217

姜丹，SAC 执证号：S0260520030001，

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