短期债为什么会跌啊「债券 大跌」

曲艳丽 | 文

债市的信仰似乎有些松动了。

财政部数据显示，十年期国债收益率自4月8日的低点2.48%以来，至6月5日的高点2.85%，已上行37个BP。

至此，2月3日春节以来的利率下行空间基本被抹平。

整个调整过程实际上是从5月份开始的。过往在债券牛市中亦不乏调整，但像这样以月度为级别的调整，仍是少见的。

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债市的信仰

在疫情爆发期间，银行间流动性极其充裕，资金利率快速下行。

海清FICC研究院全球首席经济学家邓海清撰文形容：“4月，债券市场陷入疯狂情绪，特别是短端完全泡沫化。”

如今，国内经济开始缓慢复苏。

所以，央行货币政策不再需要“前期密集出台降准降息等放松信号较强的传统政策工具”，稳增长不再是唯一目标，防风险重要性显著上升。

与此同时，6月1日，央行新创设直达实体经济的两个创新货币政策工具。其意，可能在于“缩短货币政策的传导链条”，或者说，宽信用绕过了传统的宽货币。

在交易层面，前期涨得太多太快太久，债券市场获利盘丰厚，调整也在所难免。

一时间，债市是彻底转入熊市、还是调整过半接近企稳，成为市场热议的话题。

绝大多数机构站队后者: “经济回暖并非一朝一夕”、“债市难以突然转熊”、“不必过于悲观”。

中信证券明明债券研究团队的报告称，目前利率中枢会上行到2.8%-3.0%的区间，但突破3.0%的概率不大，货币政策不会骤然收紧。

当债市陷入调整，即便是最具债性的纯债基金也会大幅波动。

对于近一个月内买入债券基金的人来说，短期内可能会出现账面亏损。

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“固收 ”

然而，债基真的那么惨吗？

以中欧基金的两只“固收 ”策略产品为例。

1. 中欧双利是一只二级债基。

查看2019年年报，权益投资占总资产的比例在15%上下，以大蓝筹为主。债券投资主要是利率债、资质较好的信用债、以及可转债。

2. 中欧琪和，则是一只偏债混合型基金。

过去三个季度，中欧琪和的权益持仓都在10%左右，可转债持仓也不高。权益资产配置的比例不一样，则风险收益特征也有所不同。

2020年迄今，中欧双利和中欧琪和的收益率仍在2-3%之间。

即便从5月初开始计算，债券此后开始呈现下跌态势。其中，带有一定股票仓位的混合二级债基，跌幅也是最小的。

二级债基、偏债混合型基金等，事实上都是“固收 ”策略的一种。

所谓“固收 ”，即固收增强策略。

这种投资策略，以债券类资产为底仓，与此同时配置一定的风险资产以增厚收益。

“ ”的部分，包括但不限于打新、可转债、二级市场股票、大类资产配置策略、量化对冲等。

“对于大多数投资者而言，固收 产品属于投资的一站式服务。”中欧基金多资产策略组投资总监、固收 团队负责人黄华称。

这是因为“股债跷跷板效应”，即股市和债市之间，常常呈现此消彼长的关系。

以刚刚过去的5月份为例，债市调整，但是股市有机会。

整理数据可以发现，截至2020年一季度末，过去的28个季度，股债绝大多数处于对冲或双牛状态，其中4个季度出现股债双杀，但都没有连续出现过。

“固收 ”因为有股票和债券的适当配比、以及二者资产的相互对冲，投资者无需再纠结于权益投资比例、市场择时、资产流动性等复杂而专业的事。

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偏偏它火了

毫不夸张地说，“固收 ”策略，几乎是今年投资理财市场最火爆的话题之一。

上海的一位基金电商负责人在直播中透露，无论走到哪里，内部开会、拜访银行、拜访互联网渠道，所有人都在讨论这一策略。

仿佛如果哪家基金公司不覆盖“固收 ”策略，就要失去这个市场了。

甚至于越来越多的银行正在与基金公司合作发行“固收 ”产品。

“固收 ”并不是新事物，为何偏偏今年火了？

根本原因是，宝宝类的收益率太低了！

过去，货币基金收益率4%，固收 策略5-7%，股票型基金年化大概在8-10%，没有人会选择固收 。

当余额宝等货币基金的收益率破2%，固收 策略仍然在5-7%的收益率水平就凸显了性价比。

好，是比较出来的。

随着利率中枢下行到相对低位，纯债两三个点的收益率再难满足市场需求，银行理财产品的收益率也降至3-4%左右。

稍微承受一点风险资产，开始变得可以接受。于是，固收 策略逐渐浮出水面：既有固定收益产品的收益稳定性，也有适当权益配置而取得的高于固收产品的收益率水平，一面是盾、一面是矛。

“固收 ”策略定位于理财替代。

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一种资产配置策略

究其本质，“固收 ”是一种大类资产配置策略。

股票/债券的配比，并非按照一个固定的比例。

协会数据显示，近15年股票型基金年化收益率平均为14.1%，债券型基金年化收益率平均为6.9%，显著高于市场无风险收益率水平。（中国基金业协会，截至2018年底）

然而，不同年份之间的收益分布极不平均，如何熨平波动就是难点所在。

中欧基金多资产策略组投资总监、固收 团队负责人黄华曾就职于平安系，擅长大类资产配置，管理过5000亿大资金的团队。

在他看来，固收 产品重要的是在各资产之间做估值定价和配置。

资产配置不单是一种理念或一类模型，更是一套完整的流程。

例如事前，确定合理的长期资产配置中枢。事中，基于宏观、估值、市场情绪、技术走势等评估各类资产的超低配。事后，定期绩效归因。

“纪律化投资的核心，是对投资流程的坚持，关键是要做好定期再平衡和严格遵守信号体系。”黄华称。

所谓“定期再平衡”，相当于在各类资产间高抛低吸。所谓“信号体系”，是提取有效信息进行投资决策。

黄华这一席话的意思，就是纪律性和流程是非常重要的，科学性的成分大于艺术性。

黄华称，参考海外经验，资产配置决定了多资产策略80%以上的收益来源。

这样，固收 产品更接近于一个资产配置的最终形态：收益稳定，又不缺乏向上的弹性。

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中欧心益

固收 产品的特性，以债券为主，横跨股票。

银河证券数据显示，中欧基金近6年(2014年-2019年)股票投资主动管理收益率201.28%，位于全行业第二；近6年(2014年-2019年)债券投资主动管理收益率56.49%，全行业6/53。

近日，中欧基金有多只黄华管理的“固收 ”策略产品面世。

例如，6月8日正式发行的中欧心益稳健(A:009621 C:009622)，权益占比0-30%，其收益来源于三点：

其一，基础收益是固定收益类资产，以中短久期、高信用品种为主，不以信用下沉为获取收益的主要来源，中欧独立的信用研究团队将对信用风险把关。

其二，弹性收益来自于股票、可转债。在熊市末期、牛市初期，配置可转债，因为转债的债底特性。牛市中期，配置权益。

不得不说，中欧基金的权益投资能力亦功不可没，出了一批自带流量的明星基金经理，固收 策略的个股均来自于中欧核心股票池和长期跟踪股票池。

其三，增强收益，即股票打新、转债打新、回购加杠杆、利率波段等其他方式。

在产品设计上，中欧心益的每笔投资需持有满6个月，之后随时可赎回，锁定期不算很长。

最后不得不说，对新发固收 产品而言，当前短期债券价格回调，是有利于新基金建仓的。大家怎么看？

@中欧基金黄华 @中欧基金固收团队