能够同时影响债券价值和债券内部收益率的因素包括「影响债券投资收益率的因素」

系列监管政策的连续出台，促使机构主动调整业务结构以满足合规要求，金融去杠杆持续的时间长于市场预期，将使今年的债券收益率易上难下。

在基本面向好、货币政策中性偏紧、资金利率上升及强监管政策的大环境下影响，2017年债券收益率曲线大幅平坦化上行，国债1年期收益率较上年末上行幅度最大，为114BP；10年期上行幅度相对较小，然而也高达87BP。那么，2018年债市走势会如何呢？笔者预估，经济增长韧性较强、通胀上行预期增大、货币政策中性偏紧、货币市场利率中枢或将小幅提升、机构调整业务将导致金融持续去杠杆、美债收益率上行这六大因素将推动我国债券收益率继续上行。

2017年我国经济增速大幅好于预期，高基数作用给今年增长带来一定压力，但仍有多重因素支撑我国经济增长。投资方面，预计基建投资的下滑幅度有限，出口方面，但随着全球经济的复苏外需向好，出口将继续发挥对经济增速的正贡献作用。消费增速在消费升级换代下仍将保持平稳。技术创新投资在制造业投资占比明显提升，互联网、信息技术、新材料、新能源等新兴产业蓬勃发展，我国人工智能的技术应用已居世界前列，经济前景向好。预计2018年经济增速将在6.7%至7%之间。

基于WTI原油价格自去年6月下旬以来上涨势头强劲，今年全球经济复苏将继续支撑油价走强，年内可能挑战85美元一线。油价上涨将加大各国的通胀压力，强化市场的通胀上行预期。预计今年我国通胀CPI的同比涨幅均值为2.5%，较上年提升0.9个百分点。

在我国经济增速不低，通胀上行预期加强的情形下，央行没有理由放松货币政策。因为对普惠金融实施的定向降准和为满足银行跨春节资金需求临时释放的流动性，央行可能相应减少逆回购的投放量。加上为配合金融监管政策的实施，货币政策仍将保持稳健中性的基调。此外，欧洲央行近期在会议纪要中首次提出可能在今年渐进调整前瞻性指引，并说明“随着通胀上升，与利率相关的指引重要性将会有所增加”。这意味着如通胀上行过快，欧洲央行可能将更快退出宽松政策。全球主要经济体货币政策趋紧，将极大影响国际资本流动，进而反映到汇率。因而，不排除我国采取非对称加息提高存款利率的可能。

基于央行货币政策稳健中性，且银行的超储率偏低，2017年以来季末超储率基本在1.3%至1.4%区间的历史低位，因此资金面易受季节性因素扰动。据此判断，今年货币市场利率中枢可能抬升。另外，今年人民币对美元会继续呈双向波动之势，企业长期累积的外汇存款仍潜藏较大的结汇需求，外汇占款将有所好转，这又将在一定程度抑制利率上行幅度。预计全年市场7天质押式回购利率的月度中枢将在3.1%至3.7%区间。

2017年以来，一行三会一局持续密集出台各项监管政策，重点检查和规范债券交易、同业、理财资管、银信合作和委托贷款等影子银行业务。今年1月13日，银监会发布《关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》，在去年“三三四十”银行自查、监管督查等专项治理行动基础上，明确今年整治银行业市场乱象八个方面的工作要点，将同业、理财、表外等业务以及影子银行作为整治重点，深入整治乱象源头。这些监管政策的导向呈现出清晰的“三去一降”特点——去杠杆化、去嵌套化、去通道化、降低期限错配，旨在鼓励金融机构回归本源、专注主业的存贷款业务。这一监管导向将长期延续，政策还将陆续出台。在严监管的环境下，债市将承受较长时期的重压。

同时，由于央行加强对同业业务监管，限制同业负债增速，同业存单的发行量将显著减少，银行对一般性存款的争夺势必更加激烈，负债成本继续提升，负债增速明显下降，从而制约银行资产规模的扩张。再加上流动性管理新规的导向鼓励银行回归存贷款业务，将使银行的债券配置资金较上年有较大幅度减少。系列监管政策的连续出台，促使机构主动调整业务结构以满足合规要求，金融去杠杆持续的时间长于市场预期，将使债券收益率易上难下。

再看国际环境。美国减税法案的落地以及美国总统特朗普推出基建计划，可能提振美国经济和推升通胀，美联储可能加息三次，而财政赤字上升必将刺激美国国债发行量增加，这些因素均将推动美债收益率大幅上行。另外，欧洲和日本收缩宽松货币政策，均可能导致他国资本外流。我国央行需要保持利差尤其是中美之间的国债利差，为此有可能小幅上调政策利率。

综合来看，上述六大因素会推动2018年我国债券收益率震荡上行，但也有部分积极因素延缓收益率上行，只是尚不足以改变大趋势。一是债券供给压力显著下降，由于债券收益率上行，预计2018年利率债将发行9.9万亿，较上年大减1.8万亿。二是金融开放提速，境外投资者需求将有所增加。去年7月“债券通”开通，年末境外投资者投资境内银行间债市的规模达1.15万亿。我国大幅放宽金融业包括银行业、证券基金业和保险业的市场准入，有望为债市带来增量资金，然而这不足以弥补银行减少的配置需求。由此判断，2018年债券收益率将震荡上行，波动加大，10年期国债收益率区间或落在3.7%至5.0%之间。

本文源自上海证券报

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