地方债 就是这么任性吗「地方债怎么买」

[摘要]

事件：5月18日下午，江苏省一般债券招标发行落下帷幕：3年、5年、7年、10年期中标利率分别为2.94%、3.12%、3.41%、3.41%，全场倍数分别为1.72、1.68、1.82、1.93，边际倍数分别为1.46、1.45、1.15、1.11。

对此，我们点评如下：

①发行结果远低预期。各期限发行利率与前5日国债利率均值的利差均只有2BP，远低于“国债利率上浮15%”的招标利率上限。

②江苏债发行结果较好主因：1)定向发行政策出台缓解公开发行部分配置压力；2)通过地方债获取低成本资金；3)维持与地方政府关系；4)降息后贷款配置价值下降，地方债吸引力提升；5)央行此前宽松致银行低成本资金大增；6)回购利率低位，地方债加杠杆吸引力提升。

③供给担忧再度缓解，未来亦应无忧。江苏债定价将对后续地方债发行起到引导作用，预计其他省份发行利率也将维持低位。市场对于其发行利率偏高从而冲击存量利率债的担忧基本消除，之前还担心供给量太大从而对传统利率债造成挤压，而定向发行政策的出台则缓解了这种担忧。制约长债利率下行的供给担忧进一步缓解，未来则需关注央行针对地方债投放流动性的进度和力度，而央行此前已积极化解地方债供给冲击，未来地方债发行亦应无忧。

④基本面支撑牛陡行情扩散。供给担忧逐步消除，债市对基本面关注将逐渐提升，而4月投资全面滑坡，消费稳中趋降，出口延续低迷，经济跌至低谷，通缩风险未消，基本面对长债有支撑。利率下行将从短至长，牛陡行情将逐步扩散至牛平。

⑤低利率时代城投仍是配置首选。据传发改委有意大幅放宽企业债发行门槛，加上地方政府置换债券发行提速、项目收益债等创新品种加速均有助于缓解城投再融资压力，降低城投债系统性风险。低利率时代追逐高收益，城投债收益率仍有相对优势，而且城投板块整体信用资质仍优于产业债，优质城投仍是信用债配置首选。

具体来看：

第一，发行结果远低预期。江苏债此次发行为公开发行，3年、5年、7年、10年期共发行522亿元。根据招标规则，投标区间下限为前5日同期限国债利率的均值，上限为前5日国债利率均值上浮15%。从最终发行结果来看，上述期限发行利率分别为2.94%、3.12%、3.41%、3.41%，与前5日国债利率均值的利差均只有2BP，远低于“不高于国债利率15%”的招标利率上限，也远低于原先市场对其预期(根据我们在《水到山前必有路——全景扫描地方政府债》中的分析，地方政府债券相对于国债应具有信用溢价、流动性溢价和资本消耗溢价，只考虑资本消耗溢价便达到30BP左右)。