高息票率的债券价格对利率变化的敏感性「利率与期限挂钩的债券为」

2019年转眼过半，在内外多空因素的交织下，上半年债市环境多变。下半年债市将如何演绎？影响债市的各个因素将如何发生作用？投资机会又在何处？对此，博时基金董事总经理兼固定收益总部公募基金组负责人陈凯杨表示，下半年债券市场或将持续大幅震荡，债市投资可能仍然坚持票息杠杆策略为主，交易能力强的组合可以把握利率交易性机会。

2019年已经过半，上半年债市情况有何总结？

陈凯杨：上半年债券市场波动较大，总体来看，票息贡献高于久期贡献，信用债表现优于利率债。一季度极度悲观的经济预期和资金面宽松推动利率快速下行，二季度金融经济数据改善，悲观预期调整，风险偏好回升，利率出现超过40bp大幅调整；5月以后贸易战冲突升温，风险偏好回落，同时经济数据下行，利率出现回落；6月某银行托管事件后，中小银行融资难度较大，逐步传导至非银机构，影响导致中低评级信用债出现调整，长端利率小幅震荡，中短端信用债受益于资金面宽松表现较好。转债指数一季度上涨超过20％，二季度有所回落，上半年涨幅13％，是国内表现最好的固收类资产。

对于下半年的债券市场表现，您有什么样的看法？预计下半年市场运行会有怎样的特征？

陈凯杨：下半年债券市场预计仍是大幅震荡行情。一方面，发达国家经济增速下行、全球央行陆续进入降息区间、外部局势扰动不确定性较强，利率趋势仍然处于下行通道。但是在政策逆周期调控、通胀预期升温等潜在因素影响下，利率波动可能较大。整体来看票息优势仍然相对较强，把握交易性机会也会有不错的收益空间，同时在金融去杠杆的环境下仍需注意信用风险和流动性冲击的潜在影响。

下半年的债券市场风险点在哪里？理由是什么？

陈凯杨：下半年债券市场的风险点可能主要在几个方面:1）金融去杠杆下的潜在流动性风险和信用风险。某银行接管事件以后，央行采取了多种手段稳定市场预期，保障市场流动性，防范系统性风险，短期效果较好。但是我们也注意到中小银行的同业融资仍然困难，同时也波及到企业结构化融资和部分私募、非银机构，在金融去杠杆的背景下，中小银行、部分非银机构去杠杆压力，甚至部分民企企业或低评级城投的再融资压力可能尚未完全释放。需要警惕下半年可能出现的流动性压力和信用违约风险。2）外部局势扰动预期波动的风险。外部局势冲突5月以来急剧升温，市场预期已经较为悲观，但是中美作为全球最大的经济体，贸易谈判和国家博弈是一个长期过程，涉及的利益诉求复杂，在不同阶段的变化可能较大，如果市场预期过度悲观，可能出现阶段性修正和风险偏好回升的风险。3）通胀预期上行风险。今年猪周期对CPI的影响相对较大，目前通胀压力仍可控，但需要关注下半年的逆周期调节政策的效果，如果积极的财政政策和货币政策进一步推升通胀，可能对债券市场仍有一定的压力。

下半年债市投资策略该如何做？您看好哪些板块，为什么？

陈凯杨：下半年我们认为债市投资可能仍然坚持票息杠杆策略为主，交易能力强的组合可以把握利率交易性机会。同时注意预防流动性风险，注意识别金融去杠杆被波及的信用债主体，对中低等级民企和部分城投仍然保持谨慎。

如果下半年出现流动性冲击，例如出现金融机构大面积去杠杆，，央行预期将采取更加积极的货币政策应对，届时可以抓住机会拉长久期，把握信用债市场的错杀机会。

如何看待可转（交）债接下来的行情？理由是？

陈凯杨：目前市场分歧较大，短期主要关注外部局势扰动的进展和市场风险偏好的波动；从中长期视角来看，在分歧较大的市场中，可以利用转债不对称性的优势，选择优质标进行左侧布局，分享中长期收益。

如何看接下来的通胀预期？这对市场影响如何？

陈凯杨：2018-2019年处于猪周期上行区间，猪价上涨推升CPI上行，年内可能有突破3％的压力。在目前的宏观经济和总需求偏弱的环境下，我们认为食品项或难以支撑通胀全面上行，同时PPI处于中枢下行区间，整体通胀压力仍然可控，暂不会成为政策关键制约。但是我们也需要关注下半年的逆周期调节政策的效果，如果积极的财政政策和货币政策进一步推升通胀，可能对债券市场仍有一定的压力。

我国资本市场开放的步伐正在加快。这对下半年债市将形成怎样的影响？

陈凯杨：上半年我们观察到海外资金已经成为了市场的重要买方力量，目前中国主权利率相对全球同等级别的主权利率明显偏高，对全球投资者有较强吸引力。随着我国资本市场开放的步伐加快，未来海外投资者可能更加深入的参与到国内债券市场，影响市场定价逻辑，加强国内债券市场与全球市场的联系，对国内债券市场有积极的影响。同时人民币汇率因为直接影响海外资金的投资行为，对国内债券市场的影响可能也会逐步提升。