债券销售渠道「债券销售交易」

经历了3月16日的“空头回补”行情，A股和港股又纷纷回到了震荡盘整的局面。

去年四季度还在激动地向高净值客户推荐明星私募产品的小田（化名）陷入了迷茫。作为头部券商机构营业部的销售，即使市场不景气，但他今年的指标却并没有少，“个人仍要背1亿元的基金产品销售额（私募、公募），但一般多头产品根本卖不动，所以现在思考是否要转推债基，但债基的性价比似乎还是缺乏吸引力。”

今年以来，不乏有转换方向的主观多头迎来了净值反弹，但更多“大佬”的净值仍然承压，跌到0.6的情况频现，逼近止损线的情况更是屡见不鲜。越发复杂的国际形势和不断扩容的股票池亦在不断挑战基本面选股管理人的能力边界。据记者了解，目前，更多机构销售渐渐将目光转向了更稳健的量化和券商保本收益凭证。

明星私募多头纷纷滑铁卢

2021年是券商代销大年，但第一财经日前报道，2022年开年一线销售就迎来了至暗时刻，年初基金销售量仅去年同期的十分之一。

“去年很多客户的体验并不算很好，很多产品几乎都推在高位，不少主观多头私募产品现在都出现较大回撤。”另一头部券商代销人士对记者表示，“老的一批客户对于买入主观多头的私募产品目前还是比较迟疑，我们现在不得不开发新客户，但哪有那么多新客户呢？”

今年以来，头部机构发行的产品普遍难敌市场集体下挫的压力，新发行产品净值在“水上”（1以上）的寥寥。早前关于正心谷300亿产品净值跌至0.66的消息一度在市场上发酵，3月初又传出2020年度的百亿私募业绩冠军石锋资产旗下有产品跌破预警线，上周东方港湾掌门人但斌上周被曝“疑似空仓、产品净值零波动”，随后但斌表示，目前仓位的确比较低，大概在10%。

据第一财经从机构处获得的销售资料统计，截至3月18日，景林（高云程）的年初至今收益为-15.04%，睿远（陈光明）-14.89%，高毅（吴任昊）-12.82%，高毅（邓晓峰）-10.67%，东方港湾（但斌）-11.25%，汐泰（朱纪刚）-14.86%，石锋（郭峰）-15.17%，高毅（孙庆瑞）-20.56%。

同时，去年不少“杀到香江去”的资金在港股折戟，加剧了产品净值的波动。“港股卖掉实在是可惜，估值太便宜了，持仓却又一直在跌，波动很大。”某头部私募投资经理对第一财经记者表示。

上述销售也提及，近期频频有投资者前来问询，若产品接近0.8止损线应如何是好。3月上旬的最新数据显示，石锋资产旗下笃行18号A/B/C期已触及0.85元的预警线，3月7日基金预估净值低于合同约定的预警线。目前，该系列产品仓位已降低至两成左右。考虑短期市场持续下行风险，以及目前净值仍处于相对低位的情况，石锋资产表示，公司将力争在不触及止损线的前提下努力修复净值。

“不设止损线可能会跌到0.6（今年该情况并非个例），但设定了止损线也有弊端，因为当产品逼近止损线时，为了保住基金不清盘，管理人一般会一直低仓位运行，即使有行情，也因为仓位低，涨起来慢、回本周期长，不如换一个基金再战了。”小田对记者表示。

为了追赶净值的明星私募也纷纷加仓了周期股。数据显示，截至3月22日，根据2021年上市公司年报，22只个股成为2021年四季度阳光私募新进增持的重点目标，而中国巨石、万华化学、铜峰电子、惠泰医疗、紫金矿业、东方财富等6只个股在去年四季度获顶流私募基金高毅资产新进增持。

尽管如此，市场担忧并未减少。乌克兰局势尚无缓和迹象，美联储主席鲍威尔打开了在下次议息会议加息50个基点的大门，中美利差未来或出现倒挂，这可能导致部分资金流出新兴市场。

债基性价比存疑

在市场震荡之际，不少券商营业部开始推动更为保守的债基销售，其中包括风险级别在R2的纯债产品，以及一些风险级别在R3的固收 产品，包含部分股票和可转债。

2022年开年以来，A股市场震荡延续，避险资金的配置需求增加，根据中国基金业协会的最新数据，债券基金规模1月增长超过3000亿元，成为基金总规模增长的主力军。

据记者了解，众多理财子公司、资管机构都在去年四季度末加仓债券。但今年十年期国债收益率从1月下旬的2.67%附近的低点一路飙升至目前2.85%附近，重创债券多头。小田也对记者表示，来到当前的时点，尽管支持性的货币政策仍不至于利空债市，但各界并不认为债市的机会很大，震荡仍是主流判断，推债基的性价比究竟有多少？

中国房地产信息集团公司(CRIC)的数据显示，今年1~2月，前100家开发商的销售额同比大跌43.4%，低于去年12月的-30.9%，无需对债市过于悲观。但她也表示目前对债市的看法较为中性。

更多基金经理也趋向于“做波段”。上投摩根债券基金经理刘鲁旦对记者表示，“美联储加息过程中，会放大国内债市的波动，部分时点可能会出现一些回撤，届时会有较好的介入机会。”他预计中短久期、中高等级信用债将维持核心资产地位。

去年为组合增厚收益的可转债在今年人气下降。国海证券资产管理分公司固定收益总部副总经理杨倞对记者提及，转债近两年取代部分定增的职能，转债基金的数量、总规模都大幅攀升，尽管策略变得更拥挤，但流动性也大幅改善。问题在于，随着未来宽信用进一步加码落地，2022年转债市场的景气度可能会开始落后于权益市场。“同时也需要注意的是，转债很容易出现戴维斯双击或双杀的局面，波动性是远远高于权益市场，近期东财转债的大暴动也是典型的例子。”

量化和保本收益凭证仍受宠

面对当下左右为难的局面，小田也不免感叹，似乎还是量化和保本收益凭证暂时更有市场。

过去一年见证了量化私募的业绩神话，不乏年化收益超出60%的产品，但三季度后出现的净值巨震和规模掣肘也被广为关注。

“但整体看来，量化的回撤幅度还是更可控。虽然指数增强产品出现回撤，但部分中性、CTA策略今年以来收益很可观，而且量化持仓仍更多更分散，不太容易出现主观多头管理人固执地中长期持有某些股票而导致净值越跌越多的情况。”小田对记者表示。

记者获得的数据显示，截至3月18日，就市场中性策略而言，今年以来宽德的收益为6.18%，仲阳4.54%，衍夫5.75%，诚奇2.15%，九坤-2.23%，天演1.93%；由于大宗商品行情亮眼，CTA策略表现最佳。截至3月18日，中安汇富今年以来收益为9.98%，均成31.79%，白鹭资管12.26%，九坤2.46%，金斧子10.85%。

由于投资者的风险规避情绪攀升，券商保本收益凭证也再度走红，小田也对记者表示，这是目前相比债基更为主推的品种。

在资管新规推出后，市场敢高调承诺“保本”的就是券商保本收益凭证（另一个是银行结构性存款，非理财），该产品在当年新规出台后一度火出圈、遭疯抢。它是一种债务融资工具，因收益支付类型不同，又分为两种：固定收益型，浮动收益型。前者以合同约定收益率，不构造衍生品，等产品到期，按约定支付；后者结构更为复杂，将固定收益产品与金融衍生品合二为一，券商借客户钱去投资指数基金、股票等，但一般都为本金保障型。

近年来，相比起传统经纪业务，券商创新业务收入占比越来越大。而创新业务中，有两种尤为突出——融资融券和股票质押，共同特点是收益高和资金需求大。 在一系列丰富的债务融资工具中，收益凭证属于较高收益、发行门槛低，程序简便，且产品设计灵活，既可发行不同期限，还能与大客户一对一协商。即使收益凭证的融资成本略高于其他，上述两大创新业务7%~8%的高收益也足以支撑。