南财快评 股市走高 债市走低还得继续涨吗「股市和债市的涨跌关系」

近期，股市表现强劲，而债市震荡调整，股债之间呈现出明显的 “跷跷板”现象。关于股债市场的解析框架较多，背后的宏观逻辑根本上是政策底、经济底夯实的背景下，伴随着信用环境、经济行为的逐步修复，资金风险偏好的持续改善。

债券市场的调整早在4月中下旬就开始了，疫情对经济活动的压制逐步减弱是大的宏观背景，货币宽松预期的屡屡落空，以及前期极度宽松的流动性环境逐步回归常态，是主要触发因素。近期债券市场的波动加大，与股市情绪高涨带来的冲击也有一定关系。

股票市场“结构牛”在2018年底以来一直在持续演化，近两周伴随着低估值的指数权重股上涨，股指快速抬升，进一步提振市场情绪。近期股指走牛的解释逻辑较多，事实上股市与债市有着共同的宏观驱动力。相对较高的股债比较优势，本身就有利于资产配置的天平向权益类资产倾斜；与此同时，4月中下旬之后，信用环境与经济活动持续修复，带动资金风险偏好的持续抬升，股票市场直接受益。

3月底到4月中的多个高层会议，明确了“逆周期”调控的诸多思路之后，对冲政策有条不紊地推进。其中，财政政策明确“更加积极有为”，通过提高赤字率、发行抗疫特别国债、增加地方政府专项债券等方式，以更大的宏观政策力度对冲疫情影响。具体来看，安排一般财政实际赤字6.76万亿元、特别国债1万亿元、地方专项债3.75万亿元，共约11.5万亿元广义“赤字”，比去年增加约5.5万亿元、规模扩增明显。

货币政策与财政政策配合，在维持流动性环境合理充裕的同时，更加注重对稳企业保就业的支持；综合运用降准、再贷款、直达实体货币政策工具等，重点加大对中小微企业的融资支持，并引导融资成本进一步下降，推动信用环境持续修复。5月社融存量增速已较去年底抬升1.8个百分点至12.5%，M2增速较去年底已提升2.4个百分点至11.1%，未来几个月中枢或继续抬升。

随着稳增长效果显现等，宏观经济加快修复。对政策较为敏感的基建投资、汽车消费等，改善最为显著；居民可选和线下服务消费行为，也出现加快好转的迹象。结合项目规划与建设周期来看，政府相关投资的延续性较好，将对年内经济起到持续支持。总体来看，内需修复态势良好，尽快国内外疫情反弹、外需走弱等仍形成阶段性扰动，经济修复的中期趋势较为清晰。 4月中下旬之后大类市场的表现，是宏观经济形势变化的市场映射。

转型背景下，产业结构的持续优化，也为股票市场“配置牛”提供了微观基础支持。展望未来一段时间，政策和经济组合，短期仍有利股市、不利债市，但对中长期债市也不必悲观。长周期来看，经济仍处于转型“攻坚战”阶段，经济增速的换挡也仍未完成，结合先导型经济体的发展经验来看，债券收益率整体下行的趋势仍未结束。

（赵伟系开源证券首席经济学家，2019年新财富最佳分析师）

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