债券估值比股票估值相对准确「债券涨股价反而跌」

经济周期正在推进到估值最终可能再次对股票和债券投资者产生影响的地步。由于中央银行恢复全球经济秩序的决心越来越坚定，这两种资产类别都像堡垒一样拒绝屈服于十年的大部分时间。标准普尔 500 指数在过去六天中有五天下跌，而 10 年期美国国债收益率将打破连续七天上涨的趋势。

尽管加息受到了所有媒体的关注，但对多头来说，一个同样大的问题是估值，多年来的价格升值使股票和固定收益相对于现金流处于流血的高度。

JonesTrading 在一份报告中提出了一种衡量膨胀的新方法，该报告将标准普尔 500 指数的收益收益率和 10 年期美国国债的利率相加。结合起来，即使债券利率上升，总收益率——该公司称之为“反向美联储模型”——今天仍为 7.2%。自 1962 年数据开始以来，这一比例低于 93%。

更糟糕的是，由于通货膨胀，资产收入正在减少。随着消费者价格上涨 8.5%，这是 60 年来总资产收益率首次低于通胀率。

JonesTrading 首席市场策略师迈克尔·奥罗克 (Michael O'Rourke) 在接受采访时表示：“从历史上看，投资者一直更努力地重新定价股票和债券，以确保承担额外风险获得回报。” “市场认为，一旦出现资产价格疲软的迹象，美联储就会眨眼。”

可以想象，这两种主要金融资产的定价如此之高，给刚刚经历了几十年来最糟糕的季度的投资者带来了麻烦，从整个市场的损失幅度来看。随着美联储转为鹰派，开始预期自 1994 年以来最激进的加息周期，股市和债券今年出现罕见的一致抛售。

标准普尔 500 指数的盈利收益率为 4.4%——与更广泛关注的市盈率相比，越高越便宜——是几十年来最低的读数之一。尽管周一达到了 2.78% 的三年高点，但 10 年期国债的利率还不到历史水平的一半。

根据其他指标，股票看起来也很贵。根据 Strategas Securities 汇编的数据，罗素 3000 指数中大约 17% 的成员的交易价格是其收入的 10 倍以上，这一比例甚至超过了互联网时代。

Strategas 的策略师 Ryan Grabinski 表示：“虽然许多高飞者的股价确实大幅下跌，但它们可能还有更大的下跌空间。” “人们不得不怀疑，当资本成本不再免费时，投资者愿意为这些投机性名称支付多少费用。更不用说这些公司中的许多公司产生零利润，而且往往需要额外的资金来资助他们的业务。”

对于他的“反向美联储模型”，JonesTrading 的 O'Rourke 采用了一个框架，根据中央银行 1997 年 7 月的一份报告，该框架比较了股票和债券的相对价值，以确定更具吸引力的资产。

在 O'Rourke 看来，这两种资产的定价都像是处于泡沫中，被美联储史无前例的货币支持期所夸大。为了证明他的观点，他总结了美国国债和股票的收益率，以表明如今的投资者相对于历史而言是多么少。

创造了“美联储模型”一词的 Yardeni Research Inc. 总裁 Ed Yardeni 表示，这种方法是呈现跨资产估值的明智方式。

“我认为该模型是对股票和债券资本市场估值的巧妙调整，”亚德尼说。“这是对估值模型集合的有用补充。”

可以肯定的是，通胀对股票投资者来说并不是一个明确的负面因素。美国企业利用不断上涨的价格来创纪录的利润，如果这种趋势持续下去，可能会使收益增长到超高的倍数。随着时间的推移，类似泡沫的估值问题可以得到解决。

但市场可能没有耐心等待它结束。由于股市反弹，自美联储 3 月自 2018 年以来首次加息以来，金融状况有所缓解。对奥罗克来说，这表明央行行长需要采取强硬措施。

“一旦市场相信美联储不会眨眼，资产可能会重新下调利率，”O'Rourke 说。“美联储需要认识到这一现实。”