通胀 债市「通胀过后就是债务危机」

多国通胀数据持续走高，正在对全球经济和金融市场带来新的影响和变化。在此形势下，早先风光无限的全球负利率债市规模出现加速萎缩。数据显示，包括日本、欧洲等实施负利率政策的经济体国债收益率在近期出现快速上升，全球负利率债券总额已经大幅下滑至4.9万亿美元，创下2015年12月以来最低。这在欧洲表现得更为明显——负收益率债券的规模自2020年12月触及峰值以来已经下降80％，总额降至1.9万亿美元，创下2015年9月以来的最低水平。

在全球负利率债市萎缩的背后，是通胀走高之下包括英国央行、美联储以及欧洲央行货币政策立场的转变。因为上一轮金融危机以及新冠疫情突然暴发，全球经济遭遇重创。为刺激经济复苏，全球利率被降至历史最低水平，日本和欧洲等多个经济体甚至在负利率政策上步入“深水区”，由此带来负利率债市的异常繁荣。但如今，伴随着通胀数据“高烧”难退，美联储已经放弃“通胀暂时论”开始更趋“鹰”派，而英国央行更是开始新冠疫情以来的连续两次加息，不少分析师认为，欧洲央行和日本央行也正在走向加息的“路上”……未来全球利率的持续攀升，将令负利率时代渐行渐远，由此带来的经济影响和市场冲击值得进一步研判。

货币政策趋紧成主因

最新数据显示，包括美国在内的多国通胀数据持续攀升，已经成为诸多发达经济体央行不得不正视的难题之一。最新公布的数据显示，1月美国消费者物价指数（CPI）季调同比为7.5％，为1982年2月以来新高，1月美国核心CPI季调同比为6.0％，也创1982年2月以来新高。该数据公布之后，10年期美债利率突破2％，美元指数大幅波动。交易商预计美联储3月大幅加息50个基点的概率逼近90％左右。

与此同时，欧盟统计局2月公布的最新数据显示，欧元区1月的通货膨胀率（HICP）再度超过12月的5.0％，以5.1％的数值刷新自1997年有纪录以来的最高水平。此前的市场调查显示，经济学家们普遍预计这一数据会下降至4.4％，毕竟一些推动价格上涨的短期因素如德国降低增值税的影响等在今年已经消失。但事实并非一如预期，欧元区通胀数据还在“迎风而上”。另外，数据还显示，1月去除能源食品等涨价因素的核心通胀率为2.3％，虽然较上月2.6％有所回落，但仍显著高于市场预期的1.9％。

美国和欧元区通胀均创下40年来新高，使得市场对欧美央行收紧货币政策预期大幅提升。事实上，同在欧洲地区，英国央行已经两度加息50个基点至0.5％，并计划启动缩表，停止对到期债券进行再投资；欧洲央行将于2022年3 月底停止“紧急抗疫购债计划”（PEPP）项下的净资产购买。虽然2021年末以来，欧洲央行多次表示无意在2022年加息，但若通胀率继续攀升，市场预计欧洲央行将提前为货币政策转向做准备，在2022年底宣布加息的概率会大幅提高。

2月18日，日本政府公布的1月核心消费者物价指数（CPI）显示，1月CPI同比增长0.5％，低于预期的0.6％；剔除波动较高的生鲜食物但包括燃料成本的1月核心CPI年增0.2％。虽然日本通胀远低于欧美国家，但也有市场人士认为，日本央行同样也处在年内加息的“路上”。2月22日，美国银行证券研报预测，日本央行将在10月加息后结束负利率。“随着食品和能源价格的上涨，可能会引发日本家庭的强烈反对，导致对日本央行及其宽松货币政策的政治支持减少。我们预计未来几个季度，日本央行将面临推动经济增长正常化的压力。”该报告表示。

负利率时代渐行渐远

2008年国际金融危机以来，受困于全球经济疲弱复苏，全球超级宽松的货币政策盛行，这导致国际金融市场也出现了一些不可思议的事物，负利率债券便是其中之一。从传统经济学来看，这样的投资理念简直是不可思议。通俗来说，负利率债券意味着投资者借人钱还要倒贴利息。投资者把钱借给国家或者个人使用，在约定的数年之后，国家或者个人不用付出任何成本，但投资人却只能拿到比数年前借出的更少的钱。

从历史上看，负利率债券规模从2014年的几乎为零增至2016年中的12万亿美元，主要由于2015年至2016年中全球经济形势快速恶化，但伴随财政与货币政策发力，全球经济下行压力缓和，负利率债券规模缓慢下降至6万亿美元的水平。但2018年下半年再度迅速增长，在同年8月底达到16.8万亿美元的历史高位；随后，新冠疫情的突然暴发，欧美发达国家再度开启超级宽松货币周期，全球负利率债券市场在2020年末达到18.38万亿美元的历史最高位。

目前，负利率债券这种金融市场奇怪现象已经逆转，全球负利率时代正在渐行渐远。数据显示，目前德国5年期国债收益率由负转正，从2021年底的负0.50％升至2022年2月11日的0.01％，5年及以上期限的欧元区债券转为正收益率。同时，日本5年期国债收益率自2016 年负利率政策实施以来首次突破零水平。这说明全球负利率时代将成为过去。

分析人士表示，全球通胀可能会比欧美决策者预期得更为持久，背后的原因在于新冠疫情令劳动力供给受限，供应链也备受压力。因此，虽然欧美决策者还未见到工资与物价螺旋式上升的证据，但他们可能会更倾向于加快收紧货币政策，以防止通胀预期失控。未来随着货币政策实现正常化，负利率债市萎缩难以避免。负利率政策是中央银行在危机时期稳定宏观经济的特殊手段，但负利率同时导致资本配置不当，银行盈利能力下降，货币政策传导机制和信贷创造受阻，并将损害货币市场运作。随着国债收益率摆脱负值区域，货币政策传导渠道将会逐渐畅通，有利于强化逆周期调控能力，助推宏观经济持续复苏增长。

不过，值得关注的是，负利率债券规模锐减将加大高负债经济体债务风险。例如，在新冠疫情冲击下，意大利实施大规模财政刺激计划和一系列政府救助方案，导致政府债务规模从2019年占国内生产总值（GDP）的134.8％增至2021的153.5％。一方面，随着欧洲央行在2022年3月结束PEPP项下的净资产购买，负利率债券规模将会逐步下降，意大利政府通过低成本发新债还旧债的方式将难以为继，债务风险问题逐渐显露；另一方面，政府债券的走势会波及企业信贷，负利率债券规模缩减将推动信贷融资成本攀升。当前，高评级欧元借款人的融资成本自2020年6月以来已首次超过1％。

本文源自金融时报