债券违约对理财业务影响几何解释「债券违约是什么意思」

发布机构：普益标准•诠资管研究中心

受宏观经济下行、疫情对实体经济的冲击、企业自身经营问题暴露以及近期市场流动性边际收紧影响，近期信用债市场企业违约频发。11月10日，永煤控股发布公告称，因流动资金紧张，公司2020年度第三期超短期融资券“20永煤SCP003”未能按期足额偿付本息，已构成实质性违约，涉及本息金额共10.32亿元，从而引发资本市场关注。20永煤SCP003的预期外违约，对市场冲击较大，不仅因为其国企身份，自身资产实力不差，还因为此前政府支持公司股东改革释放积极信号，近期还曾成功发行中票融资，一系列偏乐观信号下导致本次违约超出市场预期。市场方面的解读更偏向公司偿付意愿不足和核心资产划转，从而引发了信用债市场的恐慌情绪，区域内同类企业、以及其他区域本身就在舆论风口的国企受波及较深，相关企业信用债券二级市场价格在11-12日出现较大跌幅。包括同省的平煤（13平煤）、云南省的云南城投（19云投01）、河北省的冀中能源（16冀中01、16冀中02）、内蒙古的包钢（19钢联03）等。另外，清华系的清华控股、紫光，天津的泰达集团，宁夏的远高集团，河北省的邢台钢铁，辽宁省的华晨、本钢等主体也有较大跌幅。

11月13日永煤集团母公司豫能化召开债权人会议，同日永煤将兑付利息3238.52万元支付至应收固定收益产品付息兑付资金户，本金仍在筹措中，永煤违约的债券能否得以解决、信用债市场情绪持续时间仍存不确定性。

永煤控股事件引发的相关主体信用债价格下跌，使得配置了相关信用债作为底层资产的资管产品价格出现波动，引发投资者担忧。对于银行理财来说，受到的影响相对有限，一方面相对于公募基金和券商资管产品来说，银行理财实质上投资低等级企业信用债的比例相对较低，底层资产风险相对更加可控，因而信用债市场风险上升导致的利率下行对银行理财收益影响不大；另一方面，此次企业信用债市场的波动受单一事件情绪影响较大，且违约规模相对于整个债券市场来说占比很小，对银行理财造成的影响亦十分有限。

首先，银行配置的企业信用债比例有限。从披露数据来看，银行是债券配置的传统主力，但从债券配置类型来看，银行表内更偏向于利率债或者同业存单，信用债配置的比例较低。公开数据显示，截至2020年上半年，上市银行信用债投资占总资产的比例为3.1%，占金融投资的比例为10.0%；国有大行风险偏好更低。表外投资方面，也即我们所说的银行理财，风险偏好要高于表内一些。自2018年资管新规实施以来，在非标监管趋严的背景下，银行理财提高了信用债的投资比例，从2017年的34.1%上升至2018年末的45.1%，但低于其他资管机构，如券商资管、基金公司等，这类机构相对于银行理财来说，风险偏好更高，因此更有动力去投信用类产品，以提高产品收益空间。但信用债种类中，银行理财投资企业信用债的规模占比较小，今年1-10月，商业银行配置企业债、非金融企业债务融资工具等信用债的总规模约6600亿元，约为2019年的一半。

图1：银行理财信用债和利率债配置变化

资料来源：中国银保监会，普益标准整理

从资产转移承接角度看，资管新规以来，银行理财稳步进行破刚兑和净值化转型，此次信用债事件对银行理财资产价格影响亦有限。资管新规以前，银行理财多采用资金池滚动发行产品的模式，负债端是预期收益型的产品，但这种模式下的产品定价无法有效覆盖信用风险，风险敞口长期暴露下，容易引发系统性风险。净值化转型后，理财产品的价格可以实时反映风险，实现风险的合理定价，资产滚动承接引发的风险被大大减少。

从估值方法的角度来看，银行理财在进行中长久期的债券资产配置时，以持有到期为目的进行的摊余成本法是否能准确反映产品价格以及资产风险，是需要进一步考量和探索的。目前一些银行理财在债券资产定价中，也出现了一些有益的探索。如某些银行的固收类产品在估值时，为避免前期以摊余成本计量的金融资产加权平均价格与交易市价计量的资产价格发生重大偏离，当两者偏离度绝对值超过2%时，银行会根据风险控制需要，在一定交易日内将价格偏离度调整到2%以内。这种创新性的估值方法可以为银行理财的债券资产定价提供一定参考。

从投资集中度方面来看，银行理财投资较为分散，单一债券投资占比及影响十分有限。根据银行业协会披露数据显示，截至2019年末，全国非保本理财产品存续余额23.40万亿元，其中标准化债券类资产配置占比为59.72%，即为17.56万亿元。标准化债券中，银行理财对企业信用债券资产资质评级、企业属地、性质、行业等有着较高的要求，风险偏好较低且多为分散化投资。

图2：2019年末银行非保本理财产品资产配置情况

资料来源：中国银行业协会，银行业理财登记托管中心

投研能力方面，银行理财在固收领域较其他资管行业积累沉淀更深，动态风险控制能力也更加突出，因此具有相应较强的平滑债券市场因信用风险波动的能力。此次企业信用债引发的资管产品价格波动新闻中，大多集中于公募基金产品，尚未出现银行理财价格受到影响的负面新闻，这也在一定程度上反映了银行理财长于固收领域的投研分析和风险控制。

总体来看，目前较小规模的企业债市违约事件尚不足以对债市和资本市场整体的流动性和走势产生较大的冲击，对银行理财的影响亦十分有限。

对于银行理财来说，在降低债券违约影响方面，银行理财需要从投资者教育、资产配置和自身投研管理和等方面进行针对性的努力。

在投资者教育方面，债券违约事件引发的信用债市波动后，会在一定程度上影响投资者对债市及固收类产品的信心。如果有产品投资于相关债券标的的，银行机构应当及时主动将产品价格、波动情况、投资相关债券比例等信息向投资者进行披露说明，并给出稳妥处置方案和后续关注措施，以降低投资者的担忧恐慌情绪。

资产配置方面，此次信用违约事件也给银行敲响了警钟。一方面，银行机构需加强目前行内已投资信用债的排查，对于部分弱资质主体的企业信用债保持审慎态度，也会更加关注个例风险传导情况，在资质下沉时关注主体债务承担意愿。部分中小银行通过信用下沉博取产品高收益进而扩充市场份额的行为将会受到一定限制，银行理财资金可能会向利率债和财务更加稳健的中高等级信用债等资产集中。另一方面，银行理财资金也需更多考虑充分多元化投资以分散投资风险，逐步向大类资产配置及组合管理转型，进一步探索以标准化资产投资为主、非标资产投资为辅的配置方案。

在投资管理方面，一方面，银行机构现有的信评体系框架过于关注发债主体财务质量和担保情况，忽略了公司股权/管理结构、经营发展战略、内部控制以及特殊条款等非典型因素，但实际上这些因素也有可能会影响到公司的财务状况及持续经营的能力。未来，银行理财的信用评级框架也许需要纳入更多的考量因素，从而预防更多“超预期”的违约事件发生。

另一方面，银行理财可以在投前、投中和投后全流程进行信用风险控制。如投前管理方面，包括完善银行债券信用风险管理体系，从制度规范、入库标准与动态信用风险跟踪等方面建立债券白名单库体系；严格按照审批流程进行投资申报，依据债券白名单库、交易对手黑名单等形成科学的前置业务信评审批流程。投中管理方面，可以从线上和线下投资两方面着手，线上方面对投资标的进行充分信息收集和深入分析，进一步提升高评级、国有企业债券持仓占比，及时发现信用资质弱化债券，在重大风险事件发生时进行积极处置；线下方面，针对项目底层资产，建立企业信用档案，并可以探索与专业信用服务机构共同建立信用库。投后管理方面，进行持续的跟踪信用风险管理，定时对债券市场发生的负面信息进行汇总分析，包括发债主体负面舆情、偏离交易与级别调整等，同时针对已投资债券与白名单库债券进行动态跟踪管理，及时进行调仓、出库和止损等处理。