债券市场体系「债券流通市场」

在最新召开的国务院金融稳定委员会(下称金融委)会议上，有关“建立统一管理和协调发展的债券市场”的表态引起多方关注。

在业内人士看来，监管层近年来针对交易所债市结构的调节，正是促进债市协调发展的重要组成部分。2015年以来，交易所债市扩容带来新增债券过度向信用债种类集中，而针对这一问题监管层也采取多种措施进行调整。

21世纪经济报道记者发现，监管层从去年起便开始不断加码对交易所利率债、结构性债券的推动力度。一方面，通过动员券商承销地方政府债、政策性金融债等债券；另一方面以可交换债、可转债为代表的结构性债券规模也在快速扩张。

种种举措下，信用债占比过高的问题不断得到纾解，而交易所债市的债券类型结构也呈现出更加多元化的分布。

鼓励多元化

早在一年多前，监管层就对交易所信用债占比过高的不协调问题有所重视。

21世纪经济报道记者注意到，监管层对信用债的关注最早发生在债券回购业务调整上。去年3月份，中国证券登记结算有限公司提高了质押回购业务的入库券标准，即只允许主体、债项分别达到AA/AAA、AA /AAA、AAA/AAA三类公募债进入质押范围。

随后，交易所则对地方政府债、政策性金融债等利率债的发行进行鼓励——去年5月，上交所召集部分券商进行地方政府债承销动员，同时也将金融债作为推动发展的大类债券。

“2015年之后的公司债扩容，让交易所的信用债比例快速上升。”北京一家中字头券商债承人士称，“而积极引导地方债、金融债等更多的利率债来交易所发行，其目的既是丰富交易所债市品种，同样也是为了改善债市结构。”

“之前利率债主要还是以银行间市场为主，因为债市的买方机构主要是银行和保险等大资金方。未来交易所市场也有较大的发展空间。”该债承人士坦言。

此外，以可转债为代表的结构化债券也被监管所鼓励。去年9月，新修订的《证券发行与承销管理办法》允许可转债投资者进行信用申购，而去年10月份以来可转债发行数量开始井喷。

分析人士认为，由于地方政府债与金融债均属于利率债，该类债券的供给增加一方面有助于对占比过高的信用债带来挤出压力；另一方面利率债的配置机构通常为大型持债机构，利率债的发展有助于改善交易所债市参与主体结构。

“为了改变之前信用债占比过大问题，监管层的方式是试图不断促进债券种类的多元化，从利率债到结构性债券。”汇金系一家券商固收分析师表示，“这不只是鼓励债券品种的多元化，更是通过债券品种的发展，实现参与交易主体的多元化。”

结构调整

一连串政策下，信用债在新增债券中的占比已经不断趋降。

21世纪经济报道记者根据Wind数据计算发现，包括公司债、企业债、私募债、集合企业债等在内的交易所信用债在交易所债券中的发行规模占比，已然从2016年的32.69%进一步下降至2017年的21.99%。

2018年初至8月28日以来的信用债发行占比进一步下降至20.63%。

“2015年以来，交易所债市扩张速度加快，造成了新增债券高度向信用债品类集中的现象，这让信用风险过多的积聚在持债机构上，特别是在加杠杆不断的情形下。”一位接近交易所的债承人士表示，“调降信用债的占比，符合监管层对交易所债市结构调整的预期。”

信用债占比下降背后，取而代之的是政府类债券和结构性债券占比的提升。

2016年以来，包括中央国债、地方政府债在内的政府类债券占比规模则出现不断提升——Wind数据显示，政府类债券的占比从2016年的63.02%提升至2018年至今的69.67%，不过政府类债券的主要供给仍然来自于国债的增加，其2016年、2017年、2018年至今的占比分别为24%、32.56%、31.69%。

值得一提的是，虽然交易所鼓励券商承销地方政府债，但地方政府债的新发占比却从2016年的39.02%下降至2017年的34.42%。

不过该比例在2018年以来出现回升，截至8月28日地方政府债发行占比达到37.97%。

此外，以企业资产支持证券(下称ABS)、可交换债、可转债为主的结构性债券占比也在快速增长。2016年，上述三类结构性债券新发规模仅占总规模的4.29%，而2017年该比例提升一倍以上至10.81%。

其中，ABS的扩容提速是支撑结构性债券规模比重不断攀高的主力。2017年全年，交易所ABS发行规模达7478.88亿元，较2016年的4026.80亿元同比增长85.73%，占比也从3.52%提升至7.93%。

同时，并不“主流”的可交换债与可转债的占比亦从2016年的合计不到0.7%提升至2.24%。

有分析人士认为，随着下半年更多可转债及可交换债项目的发行，该类债券的总量和占比还将持续提升。

一方面，2018年内通过董事会预案或股东大会决议的可转债发行项目多达106只，涉及拟发行规模达2416.57亿元；另一方面，记者统计发现8月13-24日的两周内，可转债过会项目已达8只，这一发审速度已达到年内峰值。

“预计下半年结构性债券的发行规模会加快，特别是可转债、可交换债。”前述分析师认为，“一方面是将信用债需求替代为可转换债与可交换债，进一步压缩信用债比重，另一方面可转债、可交换债从性质上能够对股权质押等业务风险形成替代，避免平仓处置等次生风险的发生。”

(责任编辑：李静)