新债波段性中断「年底债市行情」

经过11月中旬的一波迅疾上涨之后，债券市场做多情绪稍有降温，国债期货总持仓量在价格创下年内高点之时也达到了年内高点，随后仓位随价格开始下降。国债期货这种“减仓式下跌”和2017年四季度的下挫极为相似，不过与2017年不同的是，2017年四季度是债券市场“硬抗”了两个季度之后不得不“止损”导致的“清仓式下跌”，而今年则是债券景气度提升之后的“止盈”出场。相比于一年前清仓止损的市场出清，无疑当前的市场是更为健康的回调，更透露出市场看多做多情绪仍在、市场势能依旧在多头的特征。由于部分机构投资者需要锁定年终收益、重新调配仓位、回笼流动性等行为导致剩余的行情略有“垃圾时间”的感觉。除去机构调仓等常规行为，当前的降低仓位既是在锁定2018年投资收益，又是在规划布局2019年的投资方向和策略。对比2017年四季度，2018年四季度债券市场处在截然相反的镜像当中。

债券市场的焦点是主导当前行情走势和投资者行为的主要因素和逻辑。眼下经济增长动能边际下行和“宽信用”政策效应托底之间的博弈，依旧是市场的焦点所在。2018年内外因素交织共振，在经济基本面预期和现实不断印证和颠覆的同时，货币政策也经历了反转——从2017年的“稳中趋紧”到2018年上半年的“稳中趋松”、再到2018年下半年的“宽信用”。若非10月份融资供需双双走弱，债市的一飞冲天或还要经历更多波折。基于2018年国债、政策性金融债和高等级信用债收益率已经显著下行，2019年基于相同预期的主导逻辑还能带来多少盈利空间？现在的考量不仅是对2018年剩下的一个月，更是基于2019年股、债、商、汇等大类资产相对估值的比对，债券市场步入“垃圾时间”实属意料之中。

债券市场的盲点是未来可能会取代当前主逻辑的潜在因素和矛盾。2017年四季度债券市场清仓式下跌之后，市场即掀起一波实打实的做多浪潮，这就是市场将当前的主逻辑简单线性外推的结果。

综合市场的焦点和盲点，有一点相对确定的是：在2016年至2017年的低波动率状态结束之后，2018年金融资产迎来波动率的回升，而影响2019年市场波动率的因素又难以在11月末的时间点被完美估量，多种潜在因素的复杂性，或导致波动率在2019年继续抬升，债券市场超预期的行情和事件或还将频繁闪现。因此年底之前波段性的行情或难以再现，静观其变是现在最佳策略。

(责任编辑：罗伯特)