国债收益率上涨 保险「一家公司每年最低运营资本是5亿元」

本报记者 苏向杲

随着利差走阔，保险公司资本补充债及次级债再次受到机构关注。

从规模看，据东方财富Chioce数据显示，截至2月10日，保险公司资本补充债共有65只，合计存续规模达2683.5亿元，这65只债券当前的平均（算数平均）票面利率约为4.9%，票面利率最高达7.5%，最低为3.3%；保险公司次级债有6只，存续规模合计为286.6亿元。两项债券合计规模达2970.1亿元。

由于风险较低、利差较高，相较其他金融债，保险公司资本补充债与次级债成为机构配置固收资产的良好标的。国盛证券发布的研报认为，保险公司资本补充债与次级债外部债项评级以AAA为主，存续规模占比达74%，目前这两类债券利差上升，考虑到保险主体，特别是主要的保险公司具有金融系统重要性，风险较低，因而当前利差水平形成了这两类债券难得的投资洼地。

资本补充债与次级债

合计规模近3000亿元

保险公司资本补充债，即保险公司发行的用于补充资本的债券，发行期限在5年以上（含5年），清偿顺序列于保单责任和其他普通负债之后，先于保险公司股权资本的债券。保险公司次级债的定义较为相似，即保险公司经批准定向募集的、期限在5年以上（含5年），本金和利息清偿顺序列于保单责任和其他负债之后，先于险企股权资本的债务。

在机构投资者看来，保险公司资本补充债也是次级债的一种。国盛证券固收分析师杨业伟表示，保险公司次级债经历了由允许发行次级债务到资本补充债券、由定向募集向公开发行的监管政策过程。

从规模来看，截至2月10日，上述两类险企债券共有71只，存续规模为2970.1亿元。从债券分布来看，共有21只债券的存续规模在50亿元以上，其中，中国人寿、中国平安、中国人保、太平人寿、新华人寿等险企的存续规模靠前。

保险公司之所以大量发行资本补充债与次级债，源于保险业对资本金需求较高以及这两类债券具有的相对优势。在业内人士看来，当下我国保险行业处于业务增长及转型发展的新阶段，资本实力及偿付能力水平对业务发展的支撑作用愈发重要。当前阶段的资本补充渠道主要为股东注资、发行资本补充债券以及利润留存渠道，但股东注资往往周期较长且存在稀释股权、投资回报率要求较高等问题；利润留存渠道对资本补充的过程则相对缓慢，对业务扩张形成一定制约；资本补充债则具有一定的优势。

首都经贸大学保险系副主任李文中表示，相较于通过股东增资，保险公司发债受到的约束相对更少，发行周期更短，发行成本更低。同时，发债不会改变现在的股权结构，对于保持保险公司股权稳定和经营策略稳定更为有利。因此，对于部分核心资本占比较高的保险公司而言，通过发债来补充附属资本即可。

从去年险企补充资本的渠道来看，据记者不完全统计，2021年险企计划通过原有股东直接增资的规模为296.7亿元，计划通过引入战略投资者增资的规模为213亿元，两项合计为509.7亿元。对比来看，去年保险业计划发行资本补充债券的总达692亿元，高于增资的规模，由此可见，险企更青睐通过发债来补充资本金。

保险资本补充债与次级债

去年成交额换手率大幅增长

实际上，险企大量发行的资本补充债及次级债既利于险企补充资本金，也为有固收资产配置需求的机构提供了良好的投资标的。

去年以来，保险公司资本补充债与次级债就受到了投资者追捧。

从二级市场来看，保险公司资本补充债与次级债去年的合计成交额和整体换手率大幅增加，2021年全年成交额达到2169亿元，较2020年增加1126亿元，换手率高达88%。其中去年成交额较多的个券有“19中国人寿”“20平安人寿”“16人民财险”。

在机构持仓方面，根据纯债基重仓数据，截至2021年四季度末，纯债基重仓持有保险公司债总市值达39亿元，占债券投资市值比重为0.07%。杨业伟表示，因为险企可以互持资本补充债和次级债，再考虑负债端资金特点，因此保险公司可能是上述两大险企债券的更大需求方。

从利差来看，今年以来，保险公司资本补充债与次级债的配置优势进一步凸显。2021年债市利率总体下行，而信用风险不断攀升，导致投资风格向高资质主体集中，并不断压低利差，这一风格在2022年得以延续。在这种风格之下，今年低风险而相对具有较高收益的金融次级债获得投资者持续追捧。不过，AAA级银行次级债、券商次级债从2020年末以来利差持续收窄，但保险公司资本补充债与次级债在此过程中却并未明显收窄，甚至反向走阔。因此，国盛证券认为，当前利差水平形成了保险公司资本补充债与次级债难得的投资洼地。

从特殊条款来看，在存量71只债券中，大部分均含赎回条款。相对银行二级资本债必须含有减记或转股条款来说，保险公司资本补充债与次级债条款对投资者相对较为友好；与券商次级债（非永续）相比，保险公司资本补充债与次级债含有赎回和调整票面利率条款的情况更普遍出现，因此对投资者也更为有利。

一家大型险资机构固收投资经理告诉记者，去年结构性资产荒现象较明显，银行二级资本债、永续债等超长利率债表现良好，但今年或有一定反转。在此背景下，今年市场及险资机构对优质固收资产的需求依然较大，不过今年地方债额度或不会新增，因此，保险公司资本补充债及次级债是良好的投资标的。