债券基金资产配置「增发国债是扩张还是紧缩财政政策」

【上周市场回顾】

资金面：上周受跨半年时点影响，资金面小幅收紧，其中跨月的七天价格明显上行，隔夜价格整体变化不大。

利率债：一级方面，上周利率债（含地方债）发行持续放量，达到8596.06亿元，净融资额小幅上升至7030.65亿元。二级方面，上周属于数据真空期，但A股上涨打压债市情绪，除短端品种外，中长端利率债收益率均出现小幅上行。

信用债：一级方面，上周信用债共发行2374.18亿元，净融资为451.38亿元，环比均小幅下降。二级方面，收益率以下行为主，1年期表现最好。

可转债：上周股指整体上涨，上证指数上涨0.99%，深证成指上涨2.88%，创业板指上涨6.3%；行业板块方面，电力设备、家电和汽车等行业表现较好，上涨6%-8%，煤炭、有色以及石化等行业表现较弱，下跌4%-6%。上周中证转债指数整体上涨0.2%，转债整体估值整体下行，转债转股溢价率整体下行3.27%，纯债溢价率上行1.73%，分类别看，各平价转债的转股溢价率几乎均出现下行。

【策略展望】

宏观及利率债方面，在6月22日召开金砖国家工商论坛上，国家领导人表示“中国将加大宏观政策调节力度，采取更加有效的举措，努力实现全年经济社会发展目标，最大程度减少疫情影响”，随着疫情的平息，下半年经济发展也将重回政策重心。而国常会上“不超发货币、不透支未来”的表态或意味着下半年较难出现总量型的货币政策。但在社融结构暂未完全修复的情况下，短期内宽松的货币政策不会马上转向收紧，仍将继续为经济复苏提供助力。债市短期内较难走出区间震荡的格局，但随着经济数据的修复和宽货币政策逐步的退出，震荡中枢或逐渐上移，建议保持仓位的灵活和中性略偏低的久期。

资金面，本周央行公开市场将有1000亿元逆回购，临近半年末资金价格小幅上升实属正常，随着上周五开始央行加大公开市场投放力度，预计跨月的整体压力不大。

信用债方面，监管频繁出台宽信用、稳增长政策，预计短期内信用环境维持宽松。国内评级机构一般在6-7月定期跟踪，近期需要关注评级调整对债券估值的扰动。（1）城投债方面，当前城投债政策环境较好，票息策略下城投择券思路如下：①优先配置经济财力较好区县级公益性中小平台；②投资政策支持明确、偿债压力高峰进入尾声或已度过、市场信心好转的区域；③有强担保的弱资质平台；④强区县的转售机会。（2）产业债方面，房地产，上周多家地产企业被海外评级机构下调评级，地产债估值波动较大，但房地产刺激政策接连发布，行业景气度有望触底回升，因此对于财务和经营稳健的地方国有或头部优质民营房企，可在控制估值风险的前提下考虑介入；煤炭，由于下游库存较高、炒作煤价受打击，煤炭价格上周小幅下跌，但煤炭价格仍在高位、煤企基本面较强，煤炭行业利差已在历史较低水平，可以考虑适当信用下沉或拉长久期；其他困境反转板块，如火电，5月1日起各省份正逐步落地执行火电用煤100%长协覆盖，火电盈利情况和稳定性有望得到改善，可以优先配置一季度已经实现扭亏为盈或者产煤大省的火电企业。

转债方面，上周权益市场上涨，转股溢价率整体下行，转债估值回调下转债整体表现不如股票。外围美国通胀持续高位下，联储加息节奏加快引发经济衰退预期，A股近期变现出独立行情，往后看需要考虑海外衰退预期下大宗阶段回调的可能，成本端压力有望缓解，同时国内经济随着疫情好转，最悲观的时候已经过去，货币政策处于仍偏宽松的阶段。我们预判上市公司盈利三季度迎来拐点，当前主要方向一是沿着疫情修复，复工复产的制造业先行，然后消费回暖逐渐可以期待；二是观察上游商品价格见顶节奏，前期受成本压制明显，盈利可能逐步改善的中下游行业值得关注。

【重点讯息】

1.国务院常务会议指出，消费是经济主拉动力，是当前推动经济运行回归正轨重要发力点，促消费政策能出尽出。会议确定加大汽车消费支持的政策，包括活跃二手车市场，促进汽车更新消费；支持新能源汽车消费，考虑当前实际研究免征新能源汽车购置税政策年底到期后延期问题；完善平行进口政策，支持停车场建设。政策实施预测今年增加汽车及相关消费大约2000亿元。会议进一步部署确保全年粮食丰收的举措，决定完善自然科学基金资助体系的措施。

2.央行副行长陈雨露介绍，结构性货币政策工具兼具总量调节和结构性调节双重功能，央行在总量框架下运用结构性货币政策工具，会根据经济发展不同时期、不同阶段的重点需要“有进有退”，把结构性货币政策工具的数量和投放规模控制在一个合意的水平，与总量型的政策工具形成一个良好的配合。结构性货币政策工具的利率水平同市场利率水平之间相差通常不是很大，所以不会对市场化的利率体系造成太大的影响。截至2021年末，中国宏观杠杆率为272.5%，比2016年末上升23.9个百分点，五年年均上升约4.8个百分点，总体实现了“稳字当头”，确保国民经济运行在合理区间。

3.个人养老金投资公募基金监管规则出炉。根据证监会发布的征求意见稿，在个人养老金制度试行阶段，拟优先纳入最近4个季度末规模不低于5000万元的养老目标基金，全面推开后再逐步纳入股票基金、混合基金、债券基金、FOF等；基金销售机构需满足最近4个季度末股票基金和混合基金保有规模不低于200亿元，其中个人投资者持有规模不低于50亿元等要求。为鼓励参加人长期投资行为，个人养老金基金设置专门份额，不收取销售服务费，对管理费和托管费实施费率优惠、免收申购费等销售费用、豁免大额申购等限制、采取红利再投资的收益分配方式。同时，在基金销售、投资者保护、资产安全、信息平台建设等方面也都提出相应要求。

4.美联储主席鲍威尔在美国国会举行的听证会上表示，美联储坚定致力于降低通胀，并有能力做到这一点。鲍威尔承认当前美国通胀过热，并认为收紧货币政策将是对抗通胀的有效工具，美联储将继续加息以抑制通胀。他还承认美国经济有可能陷入衰退，并称实现软着陆非常具有挑战性。

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