桥水基金持仓报告「基金持仓收益什么意思」

当如今的金融市场处于：

a）债券（以及其他金融资产，尤其是美国债券）大幅增持，同时

b）各国政府（尤其是美国）生产大量的债务，债券和其他债务资产。

美国债券尤其如此。美国债券持有量占中央银行，主权财富基金和国际投资者持有的全球债券持有量的三分之一以上，第二大国家/货币债券是欧元债券，仅约占美国债券持有量的60％。[1]

它们在美国债券中的权重偏高，很大程度上是因为美国一直是世界领先的储备货币，拥有“过高的特权”，这使美国数十年来一直超额借贷。成为储备货币，过度借贷和过度负债威胁储备货币地位的周期是经典的。作为这个周期的一部分，新兴和竞争帝国的货币和资本市场应运而生。与这个经典周期一致，现在正在从美国债券转向中国债券。国际投资者持有的中国债券持有量正在快速增长，尽管目前仅占全球投资组合分配的6％。

这种转变之所以持续，是因为：

a）相对于明智的投资组合加权过程的合理标准（例如其经济体的相对规模，它们的相对份额），全球投资者对美国债券的加权过高而对中国债券的加权过低。世界贸易及其资本市场的相对规模。

b）中国债券和其他资本市场的投资增长迅速，并且对外国投资越来越开放。c）由于中国的有利平衡，中国债券提供了相对有吸引力的收益率和相对有吸引力的货币回报

d）中国的货币日益国际化。整个供求情况使债券，现金和货币以美元，欧元和日元这三种主要储备货币构成危险的画面。

如果这些债券的新需求明显少于新供应，这似乎是可能的，或者

a）利率将上升而债券价格将下降，或者

b）中央银行将不得不印制大量资金来购买可偿还的债务资产。自由市场的买家不会购买，这将是非常通货膨胀的（相对于通货膨胀资产，美元和主要货币对美元的看跌）。如果债券价格大幅下跌，将给债券持有人造成重大损失，这可能会鼓励更多抛售。债券进入了40年的牛市，奖励了做空的人，对做空的人进行了惩罚，因此，牛市产生了大量舒适的多头，但并未受到价格下跌的严重影响。那是泡沫的标志之一。想象一下，如果出于这些原因中的任何一个或所有原因，这些债务资产的持有人想要出售它们，将会发生什么。现在，不同期限的美国债务资产超过75万亿美元。其中，美国国债和票据占16万亿美元[1]，其他期限的美国国债又占5万亿美元[2]。这些债务资产的持有者将持有它们直到到期，并忍受先前描述的可怕回报或出售它们。大多数债务资产持有人认为，他们可以出售它们以获取现金以及购买商品和服务。

毕竟，持有金融资产的唯一目的是能够将其转换为购买商品和服务。问题在于，以目前的估值，这些金融资产中的货币太多，以致无法现实地期望该债券货币的任何很大一部分都可以转化为现金，并可以交换商品和服务。如果有任何重大的努力试图实现这一转变，那么就会出现“靠岸”的动态变化。

当发生这种动态变化（我称其为“反向波”）时，就不会停止它。必须通过印刷大量货币并使货币贬值，并重组大量债务和政府财政，以适应1930-45年和1970-80年（以及历史上数百个类似时期）的容纳方式，通常包括大幅增加税收。

历史和逻辑表明，中央银行在面临供需失衡的情况（可能导致利率升至超出经济状况所需的水平）时，将印制购买债券的资金并建立“收益率曲线控制”对债券收益率设置上限，并将使现金贬值。

这使现金难以拥有，而且借来很大。中央银行可以通过其权力至少暂时地限制利率，并使短期利率相对于长期利率处于较低水平，以便用现金购买债券变得有利可图，这是中央银行大量提供的，这使得真实利率非常负。

例如，在1930-45年期间，美联储将债券收益率保持在2.5％左右，并将现金收益率保持在1％左右，这使得借入现金并用来购买和拥有债券变得有利可图。虽然这可以使以现金融资的持有债券以低利率获利，但在这种情况下，现金利率和债券利率均不好。自然，由于现金利率太低，因此需要借入现金并将其投资于回报较高的投资。

早在1930-45年期间，美联储就能够将收益率保持在该水平，而这样做的方式还在于宣布取缔黄金以及将资本转移到其他地方。因此，当我看时，虽然我想做空债券（因为它们的基本面最糟糕），但我确实知道中央银行可以使现金更可怕，而且我确实知道他们可能必须阻止现金流向美国。其他财富资产商店和其他国家/地区。这样的举动将标志着长期债务周期的最后一个也是最具破坏性的阶段的开始。因此，请注意央行行长的行为，即看看在长期利率带动下利率上升以及市场和经济强劲时他们是否增加了债券购买量，因为该行动作表明他们正在经历供求关系。问题。另外，请注意这些刺激剂的注入与它们对经济活力的影响有关的变化率，因为每单位增长所应用的刺激剂越多，它们的效果就越差，情况就越严重。。我知道这一切听起来对全球投资者来说都是疯狂的。对我来说，这听起来也很疯狂。但是，在过去的几百年中，我在市场和经济研究中多次看到这种情况的融合导致这种动态变化，而我本人也经历了这种动态变化（在1970-80年间）。

这种动态是长期债务周期后期的典型情况我所描述的动态并没有发生异常，而是在整个历史中屡屡发生。虽然我将在这里简要解释周期的工作原理，但是如果投资者需要更全面的解释，我将指导投资者进行“不断变化的世界秩序”研究，可以在这篇报告找到它

这是长期信贷/债务周期的运作方式。

信贷增长是一种刺激因素，其作用是：

a）提供购买力，从而导致在金融资产，商品和服务上的支出以及经济的增长，以及

b）在偿还时间到来时产生像抑制剂一样的债务义务。为了直观地了解周期的运行方式，可以想象经济是一个人，而政府决策者是医生。当经济脉搏骤降时，医生们开始向经济体注入大量刺激。

当投资者看到它们（央行）奔向患者（经济）并注入巨额刺激时，应该购买诸如股票，通胀指数债券和黄金之类的通货膨胀资产，因为对刺激的反应最初会导致这些资产在刺激传递至之前上升。经济上，这种向系统中注入的货币和信贷使利率相对于通货膨胀率下降，相对于经济的名义增长率下降，这推高了金融价格。

当利率低于通货膨胀率和增长率时，这将减轻与收入有关的偿债负担，这将使偿还债务更加容易。除了刺激实际和名义降息外，注入系统的货币供应量的增加还推高了投资资产价格，即使在实际经济状况仍然疲弱的情况下，也可能导致金融市场泡沫。在对金融市场产生影响之后，经济（最初）和通货膨胀（有滞后）开始回升。当所有这些情况发生时，人们应该期望“医生”开始减少兴奋剂的剂量，如果患者变得有点躁狂，则应该期望他们使用镇静剂（即，收紧货币政策 ）。数十年来实施这些刺激措施的问题在于，这些刺激措施会以不断增加的债务负债和资产形式留下不健康的残留影响。随着未偿还金额的增加，风险也随之增加。当这些累积到危险的高水平时（通常发生超过50到100年），就会引起问题。在这些大债务周期中，债务的增长快于收入的增长。那就是“逆流”。自然而然的，那些借钱的人想要获得比购买债券时更多的购买力，而那些借钱的人则承担了必须还款的额外负担。

债务就像不容易处置的核废料。最终，这些债务负债和资产变得太大和繁重，因此必须以一种或另一种方式减少它们。当这种实现突然发生时，它会触发先前描述的“在银行上奔跑” —中央银行汇款—市场行为动态，我称之为“逆向波动”。尽管这最终降低了债务和还本付息与收入的比率，但对持有债务资产的人而言却是痛苦的，对大多数人而言都是痛苦的。这对资本市场，资本主义和经济也造成了创伤。在这场信贷/债务崩溃期间，人们意识到自己的购买力不足以至于他们认为金融和经济状况恶化了。实际的货币和信贷不足，因此税收通常也会增加很多，而且在谁应该从谁那里获得多少钱方面通常存在很多冲突。出于先前解释的原因，在我看来，我们处于信贷/债务循环的那一部分。正如前几年所解释的那样，该周期只是三个真正的大周期之一：1）信用/债务周期，
2）由于财富，价值观和政治鸿沟造成的内部冲突周期，以及
3）由于领先的世界大国，其世界秩序和其储备货币（现为美国）受到领先的新兴大国（中国）的挑战，导致外部冲突循环。在我的研究“不断变化的世界秩序”中，对这些强大力量相互作用的“大循环”动力进行了更为全面的描述。我认为这非常重要，因此，如果读者朋友还没有阅读过，我建议读者朋友可以阅读参考。

当我们进入疫情时代，我们面临的经济现状就变成这样：尽管前面提到的三个大问题已经酝酿了好几年，但大约在一年前，世界就受到了疫情（COVID-19）的打击，全球经济水平骤降，“医生”向病人求助并给予了帮助。大量的刺激。为了将钱交到他们希望在利率为0％时使用的人手中，政策制定者的“医生”必须执行我所谓的货币政策3（MP3，Monetary Policy III）。

MP3是财政政策（中央政府在其中借入资金并将其引导给他们想要得到的人）与货币政策（中央银行在其中印制货币并购买政府债务）的协调。传统上，当降低利率（MP1）以及印制货币和购买金融资产（MP2）等更传统的政策无法将钱提供给最需要的人时，是因为正常的资本市场货币和信贷分配过程指导了这一过程。

向有能力赚钱的人和/或有很多钱的人而不是最需要钱的人提供金钱。这是我认为必须解决的主要结构性问题，我在我的文章“为什么和如何需要改革资本主义”以及为什么使用MP3中做了解释。最近通过的财政刺激法案创造了很多资金和很多私人部门债务，这是弥补美国政府所需融资漏洞所需资金的许多倍（医生向病人激进地注入过多的药物）。

除了提供资金来应对COVID-19的经济后果外，它还是巨大的通用基本收入（UBI），即通过借贷和货币化提供资金的巨大再分配。我并不是说决策者应该做任何不同的事情，因为我当然认为需要这种援助，因为我不是要说谁应该得到多少钱，决策者应该如何权衡这样做的好处和成本，这不是我的工作。这样做-即，大量债务和金钱创造的影响。

我(RAY DALIO)只是一个务实的全球宏观投资者，专注于试图保持领先于市场的判断，并找到市场优势的机制及其含义，我只是在解释这些情况造成了很多政府债务，即，因为没有足够的债务在自由市场上购买这种债务，中央银行不得不购买它，并且不得不印制很多钱来购买它，以至于它们将利率降低到“人为”的低水平，从而“人为”地支持了金融资产价格。

由于基金的货币政策，美联储以及各大央行向市场和经济注入的资金如此之多，以至于最终使得金融市场变成了一个赌场，最终参与者都沦为了赌徒。全球投资者正在购买各种各样的资产，而这是使得收益率下降的重要原因。

现在全球股票市场上涨了，并且在许多不同的资产中都有经典的泡沫以及溢出。下图显示了美国政府预算赤字（赤字接近二战水平），美国经常账户赤字和美联储债务货币化的长期情况。下图同时还显示了美国的财政支持与世界其他国家（更大）相比。尽管2020年和2021年是异常事件以及黑天鹅频繁发生的年份，导致出现巨额赤字（如战争年代），但这些赤字可能会一直保持很大的水平，直到不再保持大水平为止。

[1] Based on current levels of 30-year nominal bond yields (treated as a perpetuity).

[2] Bond payback periods are based on 30-year bond yields.

[3] Estimate based on weights in global bond indices.

[4] Includes notes, bonds, TIPS, and floating rate notes ex-intragovernmental holdings. See treasurydirect.gov if interested in more detail on the current indebtedness of the US government.

[5] Note that there is additionally around $7 trillion of other US government debt held by internal government funds.

在我研究多个世纪和许多地方的历史时，我看到了许多类似的案例，并且通过研究它们发现了这些事物是如何工作的，其中许多在我的“不断变化的世界秩序”研究中得到了介绍。

展望金融市场未来和我们可以做些什么？因为我认为我们正处于按照我所描述的方式机械运作的大债务周期的后期，所以我相信现金将会而且将继续是浪费的（即收益相对于通货膨胀显着为负），因此它可以支付

a）借入现金而不是将其作为资产持有；

b）购买回报更高的非债务投资资产。基于历史的运作方式和现在发生的一切，我相信税收变化在推动资本流向不同的投资资产和不同的地点方面也将发挥重要作用，这些变化将影响市场的变化。

如果要以历史和逻辑为指导，缺乏资金的政策制定者将提高税收，并且不希望这些资本从债务资产转移到其他财富资产和其他税收领域，因此他们很可能会实施禁令。反对将资金转移到其他资产（例如，黄金，比特币等）和其他地点。这些税收变化可能比预期的更令人震惊。

例如，伊丽莎白·沃伦（Elizabeth Warren）提议的财富税规模之大是空前的，根据我在其他时间对其他国家的财富税的研究，这很可能导致更多的资本外流以及其他逃避这些税的举动。美国可能会被认为是资本主义和资本家不宜居住的地方。尽管这项特定的财富税法案今年不太可能通过，但未来几年通过相当大的财富税法案的可能性很大。当冲突伴随着巨大的财富，价值和政治鸿沟而出现的困难时期，冲突可能会加剧，而资本家的环境可能变得不友好，导致资本家从不那么好客的地方流向更好客的地方。我认为这是新的市场范式。出于这些原因，我认为非债务和非美元资产的多元化投资组合以及现金头寸比重于美元的传统股票/债券组合更为可取。我也相信，成熟的发达储备货币国家的资产将不及亚洲（包括中国）新兴国家的市场。我还认为，应该注意税收变化和资本管制的可能性。投资者还可以在以下位置找到此作品以及Bridgewater的其他公共研究成果：https://www.bridgewater.com/research-and-insights/why-in-the-world-would-you-own-bonds-when“[1]根据目前的30年期名义债券收益率水平（视为永久性）。

[2]债券的投资回收期基于30年期的债券收益率。

[3]根据全球债券指数的权重进行估算。

[4]包括政府间持有的票据，债券，TIPS和浮动利率票据。如果对美国政府当前债务有更多细节感兴趣，请访问treasurydirect.gov。

[5]请注意，内部政府基金还持有约7万亿美元的其他美国政府债务。