星宇转债的合理价「缠论下跌」

农银金祺定开债券（008355）、农银瑞祥一年持有混合（010642）基金经理 周宇

在可转债的投资过程中，“低价策略”是被频繁提及、普遍采用的实战策略之一，颇受基金经理们的欢迎。之所以有如此地位，主要是以下几个原因：

首先，可转债资产的特征决定了“低价策略”的有效性。一方面，可转债的债性提供了很好的安全边际。可转债的价格越低，所表现出来的债性越强，给投资提供的安全边际也越高。

另一方面，越接近债底的价格，可转债包含的期权费用也越低。所以，在相对安全的前提下，用一个较低的期权费用博弈未来可转债较大的上涨空间，是一个高性价比的选择。

其次，可转债的下修条款拥有特殊优势。上市公司一般都有促转股的强烈意愿，当低价转债无法顺利转股时，发行人往往会通过下修转股价促转股。在这种情况下，低价可转债往往会有较好的上涨表现。

再次，低价转债也会等来自己的风口。虽然暂时表现较差，但低价转债在未来仍有可能会迎来大幅上涨的阶段，譬如牛市中的普涨行情、行业周期反转、公司经营管理改善甚至遇到事件冲击时，低价转债也会有不错的表现。

最后，可转债的投资者结构比较特殊。可转债的投资者主要是债券型基金经理，适应产品也主要是债券型基金，从投资风格上来说，这两者都是偏稳健或者偏保守，对风险的容忍度比较低，对收益的预期也不高，从主观上更加容易接受低价转债一些。

低价策略的可转债溢价率普遍较高，导致资产缺乏弹性。当正股市场出现较大的涨幅时，相应低价转债仅有小幅上涨；或者相比同类高价转债、涨幅远远落后。

低价转债之所以低价，往往有其自身原因。一般这些公司当下业绩不佳，甚至面临一些信用上的风险，这些都包含在价格的信号中。如果没有外部环境的改善，低价策略很可能失去效果，甚至有进一步下跌的风险。

鉴于此，建议投资者在运用“低价策略”时，采取“低中选优”的改进策略。低价转债良莠不齐，可以做进一步的筛选，选出基本面扎实、经营管理质量较好的一批标的，提升组合的安全性以及在未来的上涨空间。