债券信用评级的产业分析「债券信用评级」

一、企业债券发行市撤境[本报告不包含集合债券的统计分析。

随着债市信用风险的不断暴露，2014年下半年以来，各部门纷纷收紧企业债券的发行条件，加强企业债券的风险防范。继中证登2014年7月修订《质押式回购资格准入标准及标准券折扣系数取值业务指引》，抬高企业债券的质押回购资格[债项评级达不到AAA级、主体评级为AA级(含)以上的企业债券不得新增入库。]使企业债券的流动性开始下降后，发改委9月下发《关于全面加强企业债券风险防范的若干意见》，从资产质量、偿债资金来源和地方政府性债务风险等多个方面新增了城投企业发债准入审核条件，城投企业发债条件趋于严格；随后国务院于10月初颁布《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(43号文)，要求剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务，加之中证登于12月发布《关于加强企业债券回购风险管理相关措施的通知》，再次抬高企业债券的质押回购资格[债项评级达不到AAA级、主体评级为AA级(含)以上(若主体评级为AA，其评级展望应为正面或稳定)的企业债券不得新增入库。对不符合规定的入库企业债券，将采取措施分批分步压缩清理出库。]、清理国内的城投债市场，企业债券的流动性受到很大影响。整体来看，企业债券发行量自2014年下半年开始呈下降趋势。2015年，随着我国进入经济增速换挡期、结构调整阵痛期和前期政策消化期的“三期叠加”时期，经济增速下行压力较大，为更好地发挥企业债券支持实体经济发展的作用，2015年度发改委多次发文放松企业债券的发行审核要求、简化审批程序，此外还推出并大力推广了专项债券、项目收益债券、可续期债券和绿色债券等创新融资产品，同时加强企业债券发行管理和风险管控，有利于企业债券市场稳健发展。

(一)多次放宽企业债券发行门槛

2015年5月和6月，发改委连续出台了《国家发展改革委办公厅关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》和《对发改办财金〔2015〕1327号文件的补充说明》两个文件，对企业债券发行要求进行适当调整，包括：对于债项级别在AA 以上，以及主体信用等级为AA并使用自身合法拥有的资产进行抵质押或由担保公司担保、或项目收益确定、回报期较短的发债企业，放宽了其发债数量指标的限制[1327号文对于发债企业数量指标的要求是：在发债募集基金投向符合国家产业政策的条件下，梳城市(计划单列市)所属城投企业，每年发行企业债券不超过4支；地级市所属城投企业每年发行企业债券不超过2支；经济总量较大、综合财力较强的百强县(县级市)所属县域城投企业，每年发行不超过2支企业债券；其他县(县级市)所属县域城投企业，债项级别达到AA 及以上的，每年可发行不超过2支企业债券。]；放宽募资资金相关要求，将债券募集资金占项目总投资比例最高不超过60%放宽至不超过70%，允许一定条件[主体信用等级不低于AA，且债项级别不低于AA ]的企业使用不超过40%的募集资金用于偿还银行贷款和补充营运资金，同时允许满足一定条件的企业发行债券[条件包括符合国发[2014]43号文件精神，在建募投项目具有稳定收益，或以资产抵质押、第三方担保等作为增信措施；企业主体长期信用评级和债项评级不低于原有评级；新发行债券规模不超过被置换债券的本息余额。]，专项用于偿还为在建设项目举借且已进入偿付本金阶段的原企业债券及其它高成本融资，也就是可以借新还旧；此外，还将债券余额占GDP的预警线从8%提升至12%，并简化企业母鸡资金投向变更程序。

2015年12月2日，发改委正式下发《关于简化企业债券审报程序加强风险防范和改革监管方式的意见》(以下简称《意见》)较为全面地对企业债券发行进行规范，进一步降低企业债券发行门槛。主要调整内容包括：(1)简化企业债券审批流程，放宽发行条件。地方企业直接向省发改委提交企业债申报材料，不再要求提供省发改委的部分预审意见，对于信用优良企业发债，豁免委内复审环节[豁免条件包括：主体或债券信用等级为AAA级的债券、由资信状况良好的担保公司(指担保公司主体评级在AA 及以上)提供无条件不可撤销保证担保的债券和债项级别AA 及以上，使用有效资产进行抵、质押担保的债券。]，对于创建社会信用体系建设示范城市所属企业发行的债券以及创新品种债券包括“债贷组合”，城市停车场建设、城市地下综合管廊建设、养老产业、战略性新兴产业等专项债券，项目收益债券，可续期债券等，可直接向国家发改委申报发行债券；(2)进一步放宽发债企业数量指标限制，债项级别AA以上的发债主体(包括城投企业)，均不受发债指标的限制；(3)在募资资金使用上，允许所有等级的债券使用不超过发债规模40%的资金用于补充营运资金，支持债券资金用于项目前期建设，若募集资金投资项目实施确有困难，允许债券资金按程序变更用途，企业在对债券资金的使用上更趋于灵活。

(二)推出并大力推广专项债券、项目收益债券、可续期债券、绿色债券等创新产品

2015年4月，发改委发布四类专项债券发行指引，规定城市停车尝城市地下综合管廊、养老产业、战略性新兴产业四个领域发行专项债券均不受发债指标限制，并被列为加快并简化审核类债券，适当放宽准入条件，专项债券成为发改委支持实体经济发展的重要手段之一。另外，发改委还鼓励一般生产经营类企业和实体化运营的城投企业通过发行一般企业债券和可续期债券等，用于经有关部门批准的基础设施和公共设施特许经营等PPP项目建设。

发改委于8月正式出台了《项目收益债券试点管理办法》，提出重点支持基础设施和共用事业特许经营项目、以及其他有利于结构调整、改善民生和提供公共产品和服务的项目通过项目收益债券融资。同时还规定，项目收益债券的发行方式可以选择在银行间债券市场公开发行，也可以面向合格投资者非公开发行，对于非公开发行的项目收益债券的债项评级应在AA及以上，并明确债券存续期内合法合规的财政补贴占项目收入的比例合计不得超过50%。该办法的出台使项目收益债券的发行管理机制日趋成熟。

2015年12月，继央行发布绿色债券法规之后，发改委下发《绿色债券发行指引》，重点支持节能减排技术改造、绿色城镇化和能源清洁高效利用等12个领域发行绿色企业债券，对申请发行绿色债券的企业，适当调整审核准入条件，包括债券募集资金占项目总投资的比例放宽至80%、豁免受发债指标的限制、核定发债规模时不考察企业其他信用类产品的规模(在资产负债率低于75%的前提下)、鼓励上市公司及其子公司发行绿色债券等，并引导和鼓励社会资本参与绿色项目建设。该指引的出台对绿色企业债券的扩容起到积极的推动作用。

(三)企业债券市场违约风险事件不断暴露，债市违约步入常态化，监管部门提出更高要求以防范信用风险

2015年，债市发生多起信用风险事件，债券违约已由私募债扩展至公募债、由民营企业扩展至国有企业，债券违约已经扩散至所有债券类型。2015年企业债券市场先后发生了“08二重债”、“10中钢债”和“12圣达债”三只债券的违约事件。

在经济下行压力加大、债市违约步入常态化的背景下，发改委于2015年11月和12月依次下发《企业债券中介机构信用评价办法》、《企业债券发行信息披露指引》和《关于简化企业债券审报程序加强风险防范和改革监管方式的意见》，对第三方中介机构、债券发行人以及委内监管部门提出更高的要求，以防范信用风险。在加强中介机构管理方面，发改委将通过中介机构信用档案，建立起守信激励和失信惩戒机制，对中介机构的失信失职行为将严格追究相关责任，加强问责机制的建立，强化中介机构服务的规范化管理；此外，还鼓励保险公司等机构发展债券违约保险，探索发展信用违约互换，转移和分散担保风险。在对债券发行人的具体要求上，重点强化信息披露，鼓励企业开展债券担保和再担保业务，加强偿债保障机制建设。在改善委内监管部门的监管效率方面，发改委要求省级发展改革部门承担区域内企业债券事中事后监管责任，做好项目进度检查、重大事项协调、偿债能力动态监控等，同时，发改委或省级发改委将对企业债券存续期管理实行双随机”抽查，检查募集资金使用合规情况，并做到全程留痕，实现责任可追溯。

二、企业债券发行量下降明显

2015年，我国银行间债券市场共有284家企业累计发行企业债券301期[统计期以债券的起息日为准，统计样本不包含中国铁路总公司所发行的2期债券，以下同。]，发行总额为3415.80亿元，发行家数、发行期数和发行总额较上年分别减少45.59%，47.65%和50.48%，降幅较大。

具体来看，自2014年下半年开始企业债券监管政策趋严使发行量骤减以来，2015年上半年，发改委出台的一系列放宽企业债券的发行门槛的政策，使企业债券发行量有所复苏；2015年第三季度，随着信用债市场违约事件的频发，多家企业纷纷取消已公开发行文件的债券发行，企业债券市场发行活跃度也明显降低。第四季度，发改委发文进一步简化企业债券审批流程、降低发行门槛，企业债券发行期数和发行规模呈增长态势。2015年各季度企业债券分别发行84期、81期、48期和88期，整体看企业债券的发行受政策影响较为明显。

从企业债券发行场所状况来看，2015年共有286期企业债券在银行间市惩交易所市场同时发行，发行规模共计3263.80亿元，发行期数和发行规模占企业债券总发行期数和发行总额的比例均在95%以上；有15期企业债券仅在银行间市场发行，发行规模为152.00亿元。从企业债券发行人主体类型来看，2015年城投类企业

2015年企业债券中创新产品的发行量有所上升。本年度发行可续期企业债券5期，合计发行规模108.00亿元，发行项目收益债券8期，发行规模共计89.00亿元，以上两种债券的发行期数和规模较上年明显增加，增幅均超过200%。此外，本年度首次发行专项债券共5期，发行规模为51.5亿元，创新产品的品种进一步丰富。