政府债务风险原因分析「政府债务危机」
作者李戎系中国人民大学财政金融学院副教授、重阳金融研究院研究员，罗志恒系粤开证券研究所副所长、首席宏观分析师，本文原载2022年4月12日“人大财税研究所”微信公众号。
2022年4月2日，由中国人民大学财税研究所和政府债务治理研究中心主办的“中国财政政策论坛2022年第1期”成功举办。李戎副教授受邀作为本次论坛的研讨嘉宾，作了主题为“地方政府债务风险的成因以及防范角度思考”的发言，从增长模式和增长趋势的角度分析了政府债务风险。下文整理自李戎副教授论坛上的发言。
我今天的看法是关于地方政府债务风险的成因以及应该从什么样的角度去防范。这里所说的地方政府债务是默认显性债务和隐性债务，是两者的结合。
主要观点是，地方政府债务风险不同于传统认知上的经济风险与金融风险。主要区别在于，传统风险（即经济风险和金融风险）反映的是经济增长波动问题，体现于企业等微观主体层面；而地方政府债务的风险积累问题反映的则是经济增长的长期趋势问题。所以，地方政府债务“规模大”和“风险大”是两回事——规模大不意味着风险大，关键在于增长模式是否能够持续。
一是，地方政府债务之所以能够膨胀，原因在于：分税制改革形成纵向财政分权，导致一部分的地方政府收支缺口；随后的亚洲金融危机以及国际金融危机又使地方政府背负增长压力，尤其是地区间竞争压力；最后再叠加预算软约束，使得地方政府具备充分的发债动机。
纵观地方政府债务风险的发展历程，可分为三个不同阶段：
1994年至2004年是地方政府债务风险的形成初期。纵向分权开始之际，部分地方政府尤其是县乡级政府入不敷出、被迫负债，这是地方政府债务的初始形式。随着亚洲金融危机爆发，各省市县政府面临保增长压力，于是建立了部分融资平台，在平台中注入许多优质国有资产并提供隐性担保，通过银行贷款发行城投债等形式支持本地基础设施建设。这是地方政府债务形成的最初阶段。
2005年至2013年是地方政府债务风险的扩张时期，即债务积累比较快速的时期。在这个时期，地方政府依然有着经济发展与区域竞争的压力，而且正值国际金融危机爆发之时，随着中央政府推出的4万亿财政政策，地方政府债务规模迅速扩张。此时的地方政府债务积累与迅速扩张既具有整体普遍性，又呈现区域异质性。例如，中央有关用地指标与用地优惠的政策可能部分地倾向于中西部地区，从而使这些地区更容易依赖于用地指标带来的土地融资便利，这是地方政府债务规模扩张的区域异质性原因之一。
2014年至今是地方政府债务风险的治理和转型时期。在这段时期，按照中央政府的要求，地方转化了相当一部分隐性债务，比如将部分城投债转变成合法合规的地方政府债务。债务转化之后，为化解地方政府债务提供了新的途径。例如，地方专项债是显性债务，其资产项目经过择优筛选，有一定收益保障可用于还债，既有利于确保债务可持续性与财政可持续性，也降低了风险。但是，尽管财政部总领推动地方债改革，但是省级政府依然需要总揽责任，所以预算软约束问题仍然存在，在市区县政府尤其明显。随着经济发展压力增大，上级监管会变得更加严格，不合理与不合法的隐性债务与隐性担保将受到限制。不过俗话说“上有政策下有对策”，不同于依靠单一平台发放城投债或提供隐性担保的传统方式，隐性债务的扩张已转变为从多方面寻找资源，这导致地方政府债务风险的多元化。债务风险多元化后，自上而下的监管变得更加困难，债务规模未必能够下降，所以尽管这段时期已呈现一定的监管成效，但是长远而言还有很多问题亟待解决。
除了发债动机，地方政府债务的积累还有赖于发债能力。地方政府想要发债并且能够成功发债，这与两方面因素有关：一方面，我国金融体系中有隐性的金融分权，地方性金融机构与地方政府的利益关联度较深，体现在财政资金存放、人事任免、税收征管等多方面。在此利益关联下，地方政府具备干预当地金融机构的资源配置的能力，这是地方政府能够相对容易地获得融资、能够发债的原因之一；另一方面，我国在前段时期尤其是第二个阶段（即地方政府债务快速膨胀时期）中有着良好的经济增长表现，这使得市场对经济增长的预期向好，再考虑到地方政府具有优质土地储备，金融机构因此也在某种程度上愿意为地方政府提供融资。简而言之，一方面是地方政府作为利益相关方有能力干预金融机构，另一方面是金融机构自身也愿意提供资金。在良好经济增长预期下，为地方政府提供融资的风险相对很小，即使有风险，那也是由政府负担，而金融机构又与政府相关联，所以对这些地方性金融机构从业人员而言，这根本就算不上真正的风险。
总而言之，地方政府之所以发行债务，一是有经济发展的动机，并且同时采取了土地财政这种发展模式；二是有预算软约束条件；三是有隐性的金融分权；四是源于经济发展趋势向上的预期。上述四大因素叠加，共同推动了地方政府债务规模的积累。换言之，地方政府其实在某种程度上或者说在相当程度上是为了发展而负债，并且是因为有了发展所以才能够发债。两者互为因果关系。
二是，地方政府债务规模大其实并不代表风险大，真正的风险来源于这个现有增长模式能否持续。如果这一模式能够持续，并且土地依然稀缺、金融分权仍然显著，那么地方政府就能够持续通过这种模式发行新债，风险便是可控的。所以，地方政府债务风险的关键问题是现有的依靠土地进行发展的模式是否可以持续。首先，有限的优质土地储备是首要难题，一旦资源消耗殆尽，那么即便经济再发展也没有足够的土地储备进行支撑。其次，现有经济增长模式的可持续性也是必须考虑的问题，由于短期波动对地方政府债务的影响不大，所以长期一旦有趋势性或结构性变化（比如经济发展失速、增长趋势不断下行等），那么地方政府就无法维持原有的土地财政发展模式，风险就有可能暴露。因此，地方政府债务的风险不同于其他风险，它反映的不是经济波动的问题，而是结构性问题，即经济发展趋势的问题。尽管经济短期波动可能会对部分地区产生冲击，但是从全国层面来看不存在系统性冲击。
一旦经济发展趋势下行，地方政府面临的必要问题是转变发展模式——由一个侧重发展经济的政府转化成一个侧重提供公共服务的政府。这就使得，未来地方政府可能需要依靠税收以及公益性资产收益来偿还债务。转型前现有发展模式阶段，以及转型后以稳定提供公共服务为主的模式阶段，几乎都是无风险或者风险较少的；真正的风险暴露阶段可能是转型的中间过程阶段，这就需要地方政府未雨绸缪。地方政府可以尝试转化债务结构、拉长债务期限，对本地经济进行长远判断，争取在经济增长趋势彻底转变之前顺利完成发展模式的转换。
对于中央政府而言，更需要关注的是系统性问题，即地方政府之间的博弈，这其实是一个全局博弈（Global Game）。其特点是一动全动、一变全变，各方行为保持一致。在经济发展初期，各地方政府相互竞争、努力发展区域经济。“逆水行舟、不进则退”，一旦错失契机，当地可能就会永远地落后，比如，一座失去人口资源的城市可能在未来数十年内都无法恢复相对经济地位。不过，既然是一动全动，那么在债务发行上各地也会保持一致同步。假如后续经济发展趋势有变、需要作出行动调整，那么各地也会统一地进行转变。因此，中央政府需要考虑的是全国层面的问题，此时的风险问题类似于“挤兑”问题：各地的地方政府共同行动、竞相卖地还债，导致地价下跌、新债无法发行、融资成本急剧提高，这是有可能出现、但我们并不希望看到的现象。
在防范措施方面，中央政府要应对和思考的也是系统性和全局性博弈带来的风险，对此，一种可能的办法是分批疏导，不搞一刀切。因为每个地区的异质性很强，经济发展潜力也差异很大。可以考虑按照地方债的规模和风险累计程度、地方政府公益性资产的收益能力、当地未来税收的收入能力等测算指标对各地区进行分类，然后分期分批地引导地方政府，通过中央政策与行政力量发挥引领作用，逐步化解风险。比如先从危机最大或者风险累计程度最高的地方入手，着力转变当地发展模式。对地方的考核目标不仅限于GDP增长，还可以纳入多元化指标，包括债务化解程度和债务稳定性等考量。有了相关激励后，地方政府自然会有相应行动。总而言之，因地制宜、分批疏导，这是我们努力的方向，也是值得期待的改革方向。